Diskussion über Indexfonds

Wie sinnvoll sind ETF?

Von Thomas Klemm und Dennis Kremer
 - 16:19

Bert Flossbach, 56, und Erik Podzuweit, 36, haben trotz ihres Altersunterschiedes einiges gemein. Beide verbrachten ihre Lehrjahre bei der Investmentbank Goldman Sachs, beide gründeten eine Vermögensverwaltung: Flossbach gehört mit seinem 1998 gegründeten Kölner Unternehmen Flossbach von Storch zu den erfolgreichsten Geldanlegern der Republik, für Kundengelder in Höhe von 33,5 Milliarden Euro ist er verantwortlich. Podzuweit rief 2014 mit zwei Mitstreitern in München Scalable Capital ins Leben und machte die Firma zum größten Online-Vermögensverwalter Deutschlands (Kundengelder: 330 Millionen Euro). Einen großen Unterschied aber gibt es: Podzuweits Firma setzt zur Geldanlage allein auf börsengehandelte Indexfonds (ETF), die die Wertentwicklung eines Börsenindex wie des Dax exakt nachbilden. Flossbach dagegen hält ETF für gefährlich. Zum Streitgespräch trafen sich die beiden in Köln.

Herr Podzuweit, Herr Flossbach, wie sinnvoll sind ETF?

Podzuweit: Niemand ist schlauer als der Markt. Darum sind wir überzeugt davon, dass eine Auswahl von einzelnen Aktien nicht zielführend ist. Aktienmärkte sind effizient, alle wesentlichen Informationen sind sogleich in den Kursen enthalten. Die meisten aktiven Fondsmanager schaffen es auf Dauer nicht, eine Wertentwicklung zu erzielen, die ihre hohen Gebühren rechtfertigt. Deswegen ist es unserer Ansicht nach das Beste, wenn man in Fonds investiert, die die Entwicklung eines Marktes als Ganzes abbilden – also in ETF.

Flossbach: Das sehe ich etwas anders. Nur wer sich wie wir die Aktien vieler einzelner Unternehmen anschaut, bekommt ein Gespür dafür, wo sich Chancen bieten und welche Aktien bereits zu teuer sind. Stellen Sie sich einen Fluss vor, der an einigen Stellen sehr tief und gefährlich ist und an anderen Stellen ganz flach. Was hilft es Ihnen da, wenn Sie die durchschnittliche Wassertiefe des Flusses kennen? Nein, Sie müssen unter die Oberfläche schauen. Genau das machen wir, wenn wir Unternehmen analysieren.

Podzuweit: Die Frage ist doch, wie gut Ihnen das gelingt. Die meisten aktiven Fondsmanager scheitern an dieser Aufgabe. Nehmen Sie Warren Buffett, den berühmtesten Investor der Welt: Er ist ein großer Fürsprecher von ETF. Der Mann hat durch cleveres Anlegen ein Vermögen von fast 80 Milliarden Dollar angehäuft, rät seinen Nachkommen aber, 90 Prozent des Geldes in Indexfonds zu investieren.

Flossbach: Da müssen Sie schon die ganze Geschichte erzählen. Buffett hat das zwar gesagt, aber auch hinzugefügt: Wer gut darin ist, Chancen und Risiken von Investments abzuschätzen, soll sich auf seinen Vorschlag nicht einlassen und lieber aktiv investieren. Außerdem ist für einen Amerikaner der von Buffett vorgeschlagene ETF auf den amerikanischen Börsenindex S&P 500 eine Art natürliche Heimat. Für deutsche Anleger gilt das schon wegen der Währungsrisiken nur sehr bedingt.

Podzuweit: Das mag ja sein. Aber das Problem ist doch: Selbstwahrnehmung und Realität klaffen bei den meisten Investoren weit auseinander. Das ist wie beim Autofahren: Da sagen auch 70 Prozent der Männer, dass sie überdurchschnittlich gute Fahrer sind. Nur leider funktioniert dies schon rein rechnerisch nicht.

Überschätzen Sie Ihre Fähigkeiten, Herr Flossbach?

Flossbach: Als Autofahrer oder als Investor? Es gibt noch wichtigere Argumente, aktiv zu investieren: Aktionäre sind Eigentümer. Aktive Manager schauen den Unternehmen deshalb sehr genau auf die Finger. Die Vorstände der großen Aktiengesellschaften müssen spüren, dass sie nicht nach Lust und Laune tun können, was sie wollen. Diese Form der Kontrolle macht Unternehmen wertvoller. ETF-Investoren tun das nicht. Sie üben keinen Druck aus, sondern lassen lieber uns die Arbeit machen. Im Grunde genommen sind sie Trittbrettfahrer.

Podzuweit: Das weise ich zurück. Wenn wahr wäre, was Sie behaupten, wäre ja auch jeder Gebrauchtwagenkäufer eine Art Trittbrettfahrer. Denn er nutzt ja nur die Erfahrungen jener Leute aus, die sich einen Neuwagen kaufen und Innovationen direkt bezahlen. So darf man die Sache aber nicht sehen. Ich finde, Sie überschätzen den Einfluss der Investoren gewaltig, Herr Flossbach. Um Ihnen ein persönliches Beispiel zu geben: Mein Vater hat eine Heizölspedition. Er hat keine Investoren, er hat nicht einmal Bankkredite, das Geschäft gehört ihm. Ist sein Unternehmen deswegen schlecht geführt? Natürlich nicht. Seine Kunden und seine Konkurrenten machen ihm genügend Druck.

Flossbach: Mittelständler wie Ihr Vater sind Eigentümer, keine bestellten Vorstände. Ähnlich wie bei einem Aktionär geht es also um das eigene Geld. Entsprechend groß ist das Interesse am Erfolg des Unternehmens. Das Problem bei vielen Großkonzernen ist aber, dass das Management auf das Geld anderer zurückgreift, nämlich auf das der Aktionäre. Dies ist eine völlig andere Situation. Wenn es nur noch ETF gäbe, also die Aktionäre als Eigentümer ihre Unternehmen nicht mehr kontrollierten, würden die Kapitalmärkte nicht mehr funktionieren.

Podzuweit: Gäbe es nur noch ETF-Investoren, hätte dies in der Tat Verwerfungen an den Märkten zur Folge. Aber dazu wird es nie kommen. Angenommen, fast alle Anleger würden auf ETF setzen: In so einem Fall gewinnen die wenigen verbliebenen aktiven Investoren immer mehr an Einfluss. Kaufen sie beispielsweise eine bestimmte Aktie, müssen alle ETF-Anleger nachziehen – eben weil ETF genau die Veränderungen innerhalb eines Aktienindex nachahmen. Das schafft dann wieder genügend Anreize, es mit aktivem Management zu versuchen. Am Ende ist es also sogar ein Vorteil für Sie, Herr Flossbach, dass es uns gibt.

Heutzutage sind rund 4000 Milliarden Dollar in ETF angelegt, eine gewaltige Summe. Kann diese Größe nicht zu Problemen führen?

Flossbach: Die Gefahr besteht, dies hat mit der Konstruktionsweise der ETF zu tun. Diese Fonds legen das Geld der Anleger nun einmal nur in jenen Aktien an, die zu einem Börsenindex wie beispielsweise den S&P 500 gehören, und zwar entsprechend der Gewichtung. Die Folge: Es fließt immer mehr Geld in die gleichen Aktien, was deren Börsenwert in immer neue Höhen treibt. Um Ihnen ein Beispiel zu geben: Der Online-Händler Amazon hat in seiner Unternehmensgeschichte den vergleichsweise geringen Gewinn von fünf Milliarden Dollar gemacht. An der Börse ist Amazon aber fast 500 Milliarden Dollar wert. Das ist ein groteskes Missverhältnis: Ohne die obskure Bewertung – mitverursacht durch ETF – wäre Amazon nicht in der Lage, den Online-Handel dermaßen zu dominieren. Das wird nicht gut enden.

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Podzuweit: Schon wieder machen Sie den Fehler und überschätzen die Macht der Investoren. Über Wohl und Wehe eines Unternehmens entscheiden in erster Linie die Kunden. Der Mobilfunkkonzern Nokia hat doch nicht deswegen seine Position als Weltmarktführer eingebüßt, weil ETF-Investoren sich zu passiv verhalten haben. Sondern weil die Menschen keine Nokia-Handys mehr haben wollten. Und um Ihr Beispiel Amazon aufzugreifen: Die Kunden haben diese Firma so wertvoll gemacht, die Investoren sind gefolgt.

Aus Sicht normaler Anleger haben ETF einen Vorteil: Man kann sich sicher sein, dass sie nie schlechter abschneiden als der Markt. Eine Gewissheit, die man bei einem klassischen Fondsmanager nicht hat, oder?

Flossbach: Natürlich gibt es diese Gewissheit nicht. Aber dass ETF nie schlechter abschneiden als der Markt, ist ein Mythos, der leider allzu oft als Wahrheit verkauft wird. Auch für ETF fallen Gebühren an, wenn auch geringe. Hinzu kommt: Die sekündliche Handelbarkeit der ETF verleitet Anleger zu prozyklischem Handeln – also dazu, immer dem Trend zu folgen. Das kostet auf Dauer eine Menge an Handelsgebühren, also viel Geld.

Podzuweit: Zugestanden: Dazu kann es kommen. Aber auch Profianleger wie Sie, Herr Flossbach, haben doch nicht immer Ihre Gefühle im Griff. Wie können Ihre Kunden denn sicher sein, dass nie die Emotionen mit Ihnen durchgehen, wenn es mal zu starken Ausschlägen an den Märkten kommt?

Flossbach: Weil wir einem festen Weltbild folgen, einer Investmentphilosophie, die wir wegen kurzfristiger Kursausschläge nie in Frage stellen würden.

Podzuweit: Da haben wir zur Abwechslung einmal etwas gemeinsam.

Flossbach: Gemeinsam haben wir, dass wir letztlich beide aktive Investoren sind.

Wie meinen Sie das, Herr Flossbach?

Flossbach: Herr Podzuweit kauft ETF, wir Einzeltitel. Herr Podzuweit verkauft, wenn es ihm seine Risikokennziffern anzeigen, also wenn die Kurse fallen. Und er kauft, wenn die Kurse steigen, weil die Risikomodelle ihm sagen, dass es angenehm ruhig ist an den Märkten. Das ist ein sehr zyklisches Verhalten. Wir dagegen wägen Chancen und Risiken sorgfältig ab. Der Gewinn liegt nicht zuletzt im Einkauf. Ein Modell wie Ihres, das Kursschwankungen tunlichst zu vermeiden sucht, wird die Anleger langfristig viel Geld kosten.

Podzuweit: Wir sind in der Tat keine vollständig passiven Investoren. Natürlich liegen auch unserem Anlagesystem Annahmen zugrunde. Beispielsweise mussten wir uns zu Beginn entscheiden, welche Anlagearten, Weltregionen und Währungen wir über ETF abdecken. Zudem passen wir die Aufteilung auf die einzelnen Anlageklassen an, wenn es das Risikomodell erfordert. Dies allerdings erfolgt nach einem streng regelgebundenen Modell, also ohne Emotionen. Dass wir zyklisch handeln, stimmt aber einfach nicht. Unser Modell fußt auf wissenschaftlichen Erkenntnissen, die zeigen, dass gutes Risikomanagement funktioniert. Der Wert aktiver Aktienauswahl hingegen ist wissenschaftlich klar widerlegt.

Woher sollen Privatanleger wissen, wie sie ihr Geld beispielsweise auf Aktien- und Anleihe-ETF vernünftig aufteilen?

Podzuweit: Wir helfen ihnen dabei. Wir haben gemeinsam mit dem Psychologischen Institut der Ludwig-Maximilians-Universität in München einen Fragebogen entwickelt. Wer uns als Vermögensverwalter wählt, muss diese Fragen online beantworten, damit wir einschätzen können, wie hoch die Risikobereitschaft eines neuen Kunden ist. Zum Beispiel fragen wir, wie viel Verlust im Depot jemand maximal aushalten kann. Jedem Kunden ordnen wir dann eine Risikoklasse zu. Risikoklasse 10 bedeutet beispielsweise, dass mit einer Wahrscheinlichkeit von 95 Prozent der Jahresverlust des von uns zusammengestellten ETF-Depots zehn Prozent nicht überschreiten wird.

Flossbach: Das hört sich zwar sehr gut an, sagt aber rein gar nichts darüber aus, was Risiko eigentlich ist. Sie können nicht mit vergangenheitsbezogenen Finanzkennziffern herumdoktern und so tun, als ließen sich historische Trends beliebig fortschreiben. Wenn die Kurse einmal fallen, ist es den Leuten egal, ob Sie sie in Risikoklasse 10 oder 20 eingeteilt haben. In dem Moment merken die Menschen nur eines – sie verlieren Geld! Die Frage, welche Wertschwankungen Anleger theoretisch nervös macht, ist unseres Erachtens keine sonderlich fundierte Methode, um die tatsächliche Schmerzgrenze zu ermitteln. Da können Sie noch so viele psychologische Institute beauftragen. In so einer Situation brauchen die Kunden jemanden, der sich um sie kümmert.

Podzuweit: Ich verstehe, dass Sie das so sehen. Aber wissen Sie, was der Vorteil einer digitalen Vermögensverwaltung wie der unsrigen ist? Wenn die Lage an den Märkten einmal ungemütlich ist, können wir alle unsere Kunden direkt anschreiben und ihnen die Auswirkungen auf ihr Portfolio zeigen. Dies haben wir zum Beispiel am Tag des Brexits so gehandhabt, als die Börsen abstürzten. Digitales Händchenhalten könnte man dazu sagen. Dagegen wirkt Ihr Ansatz von gestern.

Flossbach: Aber reicht es wirklich aus, wenn Kunden per E-Mail Bescheid bekommen, dass es an der Börse gekracht und dass ihr Depot gelitten hat? Und dies, ohne zu erfahren, wie mein Verwalter die Situation und Perspektiven einschätzt. Da zählen auch Knowhow und Erfahrung.

Podzuweit: Einspruch! Das kann ich auf digitalem Wege doch viel effektiver, weil ich jedes Kundendepot einzeln überwache und steuere. Natürlich kann ich qua Alter keine 30-jährige Kapitalmarkterfahrung vorweisen, aber zu unseren Mitarbeitern zählen sehr erfahrene Leute. Außerdem stand ich während der Lehman-Krise 2008 für Goldman Sachs auf dem Handelsparkett und habe verzweifelte Anrufe von Profianlegern entgegengenommen.

Wenn man sich Ihre Leistungen in den vergangenen zwölf Monaten anschaut, können Anleger mit keinem von Ihnen beiden richtig zufrieden sein. Beide Anlagekonzepte notieren nur leicht im Plus. Woran liegt’s?

Flossbach: Der Zeitraum ist putzig. Wir denken und investieren langfristig. In den vergangenen zehn Jahren kommt unser wichtigster Fonds, der Multiple Opportunities, auf ein Plus von neun Prozent pro Jahr. Zuletzt gab es eine kleine Delle bei der Rendite, weil wir Anfang des Jahres nicht mit einer derart starken Abwertung des Dollars gerechnet haben. Das ist aber eine Momentaufnahme, mehr nicht.

Podzuweit: Bei uns ist es ähnlich. Wir investieren zu Teilen in ETF, die den amerikanischen Aktienmarkt abbilden. Dabei sichern wir die Depots grundsätzlich nicht gegen Währungsverluste ab, weil wir dies auf Dauer zu teuer finden. Leider war der Dollar in diesem Jahr eine der schwächsten Währungen. 2016 haben Kunden, die zu den mittleren Risikoklassen zählen, mit unserem Ansatz rund sieben Prozent verdient.

Flossbach: Das ist ein Punkt, in dem wir uns einig sind: Einschläge wird es an den Börsen immer wieder geben, sie gehören einfach dazu. Das dürfen Anleger nie vergessen.

Das Gespräch moderierten Thomas Klemm und Dennis Kremer.

Quelle: F.A.S.
Autorenporträt / Klemm, ThomasDennis Kremer - Portraitaufnahme für das Blaue Buch "Die Redaktion stellt sich vor" der Frankfurter Allgemeinen Zeitung
Thomas Klemm
Dennis Kremer
Redakteur im Ressort „Geld & Mehr“ der Frankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung.Redakteur im Ressort „Geld & Mehr“ der Frankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung.
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