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Denkfehler, die uns Geld kosten (11)

Treu bis in den Tod

Von Winand von Petersdorff
 - 19:23

Der Tiefpunkt kam am 5. Oktober 2009. Da hörte die Hypo Real Estate auf, eine private Bank zu sein. An jenem Tag fand nicht nur die dritte HRE-Hauptversammlung des Jahres statt, das Institut wurde außerdem verstaatlicht. Die Anleger standen mit leeren Händen da.

Die Bank war zu dem Zeitpunkt gerade sechs Jahre alt und hatte ihren Aktionären schon mehr Höhen und Tiefen zugemutet als börsennotierte Industriekonzerne während einer ganzen Generation. Sie hatte ein Geschäftsmodell, das sich nach der Lehman-Pleite als hochriskant erwies, riesige Milliardenbeträge standen im Feuer. Der Staat schwang sich aus Sorge um den gesamten Finanz- und Versicherungssektor zur Rettung auf.

Treue bis in den Tod

In den besten Tagen 2006 kostete die HRE-Aktie 55 Euro an der Börse, im März 2009 dampfte der Wert auf 64 Cent ein, danach bis zum Ende trudelte die Aktie in der Zone unter einem Euro herum. Dass es zur Hauptversammlung im Herbst zum Herausdrängen der privaten Aktionäre kommen würde, zeichnete sich früh ab. Die eigentliche Überraschung war, dass neben professionellen Investoren und Daytradern noch eine Gruppe von rund 2000 Kleinaktionären dem Unternehmen die Treue gehalten hatte, viele hatten mit ihren Aktien noch den Börsengang und die guten Tage erlebt. Das ist mit rationalen Strategien schwer zu erklären.

Treue bis in den Tod mag ein Grundsatz sein, der in Ehen oder im Militärwesen Anwendung findet, aber beim Geld anlegen? Überraschenderweise ist eine solche Anhänglichkeit an niedergehende Aktien ziemlich verbreitet. Die Anlegergeschichten des Neuen Marktes sind voll von Aktionären, die an den Papieren noch festhielten, als sie längst zu Penny-Stocks mutiert waren.

Anleger reagieren auf Gewinne anders als auf gleich hohe Verluste

Die Anhänglichkeit der Aktionäre an Verliereraktien beschäftigt die Wissenschaften genauso wie ein damit zusammenhängendes Phänomen: Gleichzeitig zeigt sich, dass die Anleger dazu neigen, Gewinne zu früh zu realisieren. Die rationale Strategie wäre es, Verluste zu minimieren und Gewinne laufen zu lassen. Diese Börsenbinse wird nicht befolgt, übrigens weder von den Amateuren noch von Profis, wie Auswertungen bei Vermögensberatern zeigen.

Was geht in den Köpfen der Investoren vor fragen sich Verhaltensökonomen. Offensichtlich ist, dass die Menschen auf den Gewinn anders reagieren als auf den zahlenmäßig gleich hohen Verlust. Sie nehmen Gewinne und Verluste psychologisch unterschiedlich schwer. Aus dieser Wahrnehmungs- und Empfindungs-Asymmetrie folgt eine asymmetrische Geldanlage. Dafür haben Wissenschaftler den Begriff Dispositionseffekt gewählt. Und sie können ihn sogar quantifizieren. Wie umfangreiche Untersuchungen zeigen, ist die Bereitschaft, an Verliereraktien festzuhalten grob um 50 Prozent größer als der Wunsch, Gewinneraktien zu behalten.

Niemand wird gern enttäuscht

Besonders schön zeigt sich der Dispositionseffekt bei Börsengängen: Aktien erzielen an ihrem ersten Handelstag einen viel höheren Umsatz, wenn die Aktie einen Kursanstieg aufweist. Wenn der Kurs dagegen ins Minus rutscht, bleibt der Handel stets mau, obwohl ein reger Verkauf angezeigt wäre. Investoren können sich nur schwer eingestehen, dass sie bei einem IPO falsch lagen. Was steckt hinter dem Dispositionseffekt? Den Begriff selbst haben die kalifornischen Ökonomen Hersh Shefrin und Meir Statman in einem Aufsatz geprägt. Nach ihrer Theorie können verschiedene Ingredienzien im Dispositionseffekt resultieren.

Die erste könnte man als Enttäuschungsaversion bezeichnen. Die Menschen wollen sich keine Enttäuschungen bereiten. Das hält sie davon ab, Verluste zu realisieren beim Verkauf abstürzender Aktien. Die Abscheu gegen realisierte Enttäuschungen scheint größer zu sein als die Freude und der Stolz auf Gewinne.

Klüger als der Markt

Auch ein gewisser Wettkampfgeist könnte eine Rolle spielen. Der Aktionär will es den Märkten zeigen und wenigstens das eingesetzte Kapital wieder herausholen. Das wäre ja auch noch schöner, sich einfach damit abzufinden, dass die Realität sich nicht an Erwartungen hält! Die Strategie des Festhaltens lässt sich auch mit Formeln legitimieren wie: Ich bin schließlich ein langfristig orientierter Anleger. Da verbietet sich das hastige Reagieren auf Kursverluste ja quasi von selbst.

Verbinden lässt sich damit auch die psychologische Erklärung, dass die Verlustrealisierung immer das Eingeständnis und die Dokumentation des Versagens ist. Gewinne dagegen machen stolz. Dabei spielt der Referenzrahmen eine Rolle: Gewinne machen vor allem dann glücklich, wenn man sie am Einstiegskurs misst, zu dem man die Aktie erworben hat. Die rationale Alternative wäre es aber, sie an den möglichen Gewinnen zu orientieren, was man offenbar aber vermeiden will.

Mit Stopp-loss-Orders Gewinne schützen

Immer hilft natürlich eine Portion Selbstbetrug. „Mental Accounting“ scheint ebenfalls eine Rolle zu spielen. Eine Person kauft eine Aktie für 100 Euro, die auf 80 Euro fällt. Das wird nicht als Verlust angesehen, weil es ja immer noch die Möglichkeit des Comeback gibt. In Wahrheit ist der Verlust schon eingetreten, er wird nur ignoriert, indem man ihn als lediglich „potentiell“ verbucht. Steigt die Aktie dagegen von 100 auf 120 Euro, wird der Gewinn plötzlich zur Quelle der Freude und zum Gesprächsthema, obwohl er noch gar nicht realisiert ist, sprich ebenso „potentiell“ ist - genau wie der ignorierte Verlust.

Und nun? Was kann der Anleger tun, um nicht in die psychologische Falle zu treten? Stopp-loss-Orders sind eine Möglichkeit: Der Aktionär legt beim Kauf der Aktie einen Kurs fest, zu dem die Aktie auf jeden Fall verkauft werden soll. Die Geschädigten der Hypo Real Estate versammeln sich immer noch in Internetforen und beklagen das Unrecht, dass ihnen widerfahren sei. Auch das ist eine Form, Fehlinvestments aufzuarbeiten.

DENKFEHLER, DIE UNS GELD KOSTEN FOLGE 11 Der Dispositionseffekt Die Falle: Die Angst vor realisierten Verlusten ist größer als die Freunde an realisierten Gewinnen. Die Gefahr: Der Anleger stoppt Kursverluste zu spät und realisiert Kursgewinne zu früh - er hält also zu lange an Verlierertiteln fest. Die Abhilfe: Korrekterweise muss man sich fragen, ob man die Aktie heute noch zum aktuellen Kurs kaufen würde. Und das unabhängig davon, ob sie dem eigenen Portfolio bisher Gewinne oder Verluste beschert hat. Praktischer Rat: Aktien mit Stopp-loss-Orders versehen.

Quelle: F.A.S.
Winand von Petersdorff-Campen
Wirtschaftskorrespondent in Washington.
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