Anleihen

Zinsleiter-Anleihe von JPMorgan - eine Mogelpackung

27.07.2004
, 07:01
Bei einer Zinsleiter-Anleihe denkt man normalerweise, von steigenden Zinsen profitieren zu können. Nicht so bei einem Produkt von JPMorgan: Die Bank hat der Leiter die Sprossen herausgesägt, der Anleger fällt durch.
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Strukturierte und innovative Finanzprodukte erleben in Deutschland einen richtiggehenden Boom. Nirgends gibt es so viele verbriefte Möglichkeiten, an den Finanzmärkten die verschiedensten Trends zu spielen, wie hierzulande. Waren es erst die Optionsscheine, dann die Aktienanleihen und in jüngster Zeit die Knock-Outscheine, so kommen nun immer mehr Zinsprodukte auf den Markt.

Das dürfte kaum verwundern. Denn nach jahrelang sinkenden Zinsen mit immer neuen Rekordtiefs bei den Renditen scheint nun die Wende da zu sein. Nach den Zentralbanken in Großbritannien, Australien und Neuseeland hat schließlich auch die amerikanische Zentralbank Ende des vergangenen Monates den Leitzins erstmals seit vielen Monaten angehoben. Wenn auch nur um zaghafte 0,25 Prozentpunkte auf 1,25 Prozent. Das ist im langjährigen Durchschnitt immer noch unerhört tief.

Anleger im Zinsdilemma

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Das heißt einerseits, die Zinsen können unter normalen Umständen nur weiter nach oben gehen. Auf der anderen Seite sind erzielbare Renditen bei sicheren Staatsanleihen mit kurzer Restlaufzeit immer noch relativ gering und für Anleger entsprechend unattraktiv. Setzen sie dagegen auf höherverzinsliche Langläufer, so riskieren sie bei steigenden Zinsen happige Kursverluste, wenn sie die Papiere nicht bis zum Ende der Laufzeit halten wollen.

Bild: Bloomberg

In diesem Sinne stehen viele Anleger in einem Dilemma. Da scheint ein Werbebrief einer der großen deutschen Direktbanken wie gerufen zu kommen und die Ideallösung zu bieten: eine Zinsleiter Anleihe. „Sie bringt Ihnen im ersten Jahr garantierte sechs Prozent Zinsen - danach beeinflußt das europäische Zinsniveau den Zinssatz. Das investierte Kapital wird in jedem Fall am Ende der Laufzeit oder bei vorzeitiger Kündigung durch den Emittenten zurückgezahlt,“ heißt es da so schön.

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Die Intuition sagt: Klasse, das Produkt bietet im ersten Jahr einen satten Kupon und danach kann man als Anleger wie bei einem Bundesschatzbrief oder bei einem Floater von den dann möglicherweise steigenden Zinsen profitieren. Das wäre die ideale Kombination. Allerdings darf man im Falle des von JPMorgan zusammen mit der Direktanlagebank angebotenen Produktes mit der Isin DE000JPM0UT4 auf keinen Fall der Intuition verfallen und blind zeichnen.

Der Zinsleiter fehlen die Sprossen

Denn eine genauere Betrachtung offenbart mehrere Pferdefüße. Rechnet man verschiedene Szenarien durch - siehe Tabelle -, dann wird schnell deutlich, daß die Zinsleiter entgegen der Intuition nicht nach oben, sondern nach unten führt. Das heißt, der Anleger verschlechtert sich mit steigendem Sechs-Monatszins. Dagegen kann sich die Emissionsbank immer günstiger refinanzieren. Wenn der Sechs-Monats-Euribor schnell auf fünf Prozent steigen und dort für den Rest der Laufzeit verharren sollte, dann erzielte der Anleger trotz eines verlockenden Kupons von sechs Prozent im ersten Jahr insgesamt eine magere Rendite von gerade einmal 1,2 Prozent. Und das in einem Umfeld, in dem er auf Grund gestiegener Zinsen mit Alternativen hätte gutes Geld verdienen können.

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Theoretisch läßt sich mit diesem Papier nur auf tief bleibende Zinsen spekulieren. Läge der Sechs-Monats-Euribor nach dem ersten Jahr die ganze Zeit bei 2,5 Prozent, dann würde das Papier zumindest in der Theorie eine Rendite von gegen zehn Prozent pro Jahr abwerfen. Dann kommt allerdings der zweite und zusätzliche Pferdefuß ins Spiel: die Möglichkeit der Emissionsbank, das Papier vorzeitig zurückzuzahlen, die Rückzahlung ist grundsätzlich ab dem zweiten Jahr möglich. Und das wird sie in diesem Fall garantiert tun, da der Kupon bis auf 21 Prozent steigen würde. In einem Umfeld anhaltend tiefer Zinsen würde sie alles tun, aber nicht dauerhaft solch hohe und steigende Kupons zahlen. Selbst wenn der Sechs-Monats-Euribor in den ersten zwei Jahren der Laufzeit auf 3,5 Prozent steigen und dort verharren sollte, wäre die Wahrscheinlichkeit einer vorzeitigen Rückzahlung groß. Sollte sie nach dem fünften Jahr durchgeführt werden, dann würde die Rendite von 4,84 um satte 30 Prozent auf 3,39 Prozent fallen.

Fazit: Anleger können beim Kauf dieser Anleihe grundsätzlich nur von tiefen Zinsen in den ersten beiden Jahren profitieren. Und nur dann, wenn die Zinsen sehr wahrscheinlich weiterhin tief bleiben. Denn dann werden sie von der Bank vorzeitig ausbezahlt. In diesem Fall würde eine hochattraktive Rendite realisiert werden. Bleiben die Zinsen jedoch in den ersten beiden Jahren tief und steigen danach an, dann wird die Rendite immer unattraktiver. Das Problem: der Anleger selbst kann nicht vorzeitig kündigen, sondern höchstens verkaufen. In der Preisstellung wird allerdings die Zinserwartung wiedergespiegelt werden. So ist auch der Verkauf kein Ausweg. Angesichts der Aussicht auf weltweit steigende Zinsen ist das Papier unattraktiv.

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Die Kupons werden nach dem ersten Jahr halbjährlich nach folgender Regel berechnet:

1. Jahr fix bei 6 %

2. Jahr Kupon (t-1) + 2,5 % - 6-Monats-Euribor

3. Jahr Kupon (t-1) + 3,0 % - 6-Monats-Euribor

4. Jahr Kupon (t-1) + 3,5 % - 6-Monats-Euribor

5. Jahr Kupon (t-1) + 4,0 % - 6-Monats-Euribor

6. Jahr Kupon (t-1) + 4,5 % - 6-Monats-Euribor

7. Jahr Kupon (t-1) + 5,0 % - 6-Monats-Euribor

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Vorzeitige Rückzahlung:

Die Emittentin hat das Recht, frühestens nach zwei Jahren der Laufzeit die Anleihe vorzeitig zu 100% des Nominalbetrages zurückzuzahlen. Das Kündigungsrecht gilt zu jedem halbjährlichen Zinstermin, erstmals am 2. August 2006. Die Laufzeit der Anleihe liegt somit zwischen zwei und sieben Jahren, wobei die Rückzahlung in jedem Fall 100% des Nomialbetrages beträgt.

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Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.

Quelle: @cri
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