Immobilienmarkt

Weltweite Immobilienblase bedroht Konjunktur und Rentenmärkte

02.08.2005
, 15:16
Weltweit boomen die Immobilienmärkte. Doch das Tempo der Preisexpansion und das Verhalten der Marktteilnehmer erinnert fatal an eine Blase. Das bedroht Konjunktur und Rentenmarkt.
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Immobilien galten immer als Gold des kleinen Mannes. Wertbeständig, geprägt von, wenn auch moderaten, so doch kontinuierlichen Wertsteigerungen. In Deutschland trifft das schon seit einigen Jahren nicht mehr zu. Die Preise für Reihen- und Einfamilienhäuser sind mittlerweile auf ein Niveau gefallen, das dem der Mitte der 90er Jahre entspricht. Eigentumswohnungen sind sogar noch billiger geworden.

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Als Gründe werden die allgemeine Konjunkturflaute und die Angst vor der Arbeitslosigkeit. „Warum soll ich gerade jetzt ein Haus kaufen“, gibt Volker Russig vom Münchner ifo-Institut gegenüber der Nachrichtenagentur AFP die vorherrschende Stimmung wieder.

Immobilienboom über all - außer in Deutschland

Allerdings scheint die Entwicklung auf dem deutschen Immobilienmarkt ein nationales Phänomen zu sein. Hier spielt ein völlig anderes Funktionierend es Immobilienmarktes eine große Rolle. Eine Fülle von Bauvorschriften verteuert die Häuser, die ohnehin als einmalige Investitionen angesehen und üblicherweise entsprechend dimensioniert werden. Entsprechend sind andererseits Finanzierungen so gestrickt, daß auch sie ein Leben lang halten. Unter diesen Umständen kann ein Markt nicht sehr viel Dynamik entfalten, selbst wenn die Zinsen noch so niedrig sind.

In anderen Ländern sieht das ganz anders aus. Besonders in den Metropolen der Welt geht auch das häßlichste, fensterlose Loch zu horrenden Preisen von einer Hand in die nächste. Allen voran gehen die Vereinigten Staaten. Der Home Price Index, der sich bis vor wenigen Jahren noch in der seit 1890 gültigen Spanne zwischen 100 und 125 Indexpunkten hielt, hat mittlerweile einen Stand von 185 Punkten erreicht.

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Auch in Europa, darauf weist der amerikanische Ökonom Robert Shiller in einer Kolumne für den Online-Dienst „Project Syndicate“ hin, liegt das durchschnittliche Verhältnis zwischen Eigenheimpreisen und Einkommen nur deswegen knapp unter dem langjährigen Durchschnitt, weil sich die Eigenheimpreise in Deutschland auf einem historischen Tiefstand befinden. In Spanien, den Niederlanden und Irland liegt es indes ebenso 40-50 Prozent darüber. In Frankreich, Italien und Belgien liegt das Verhältnis ungefähr im langjährigen Durchschnitt. Dabei ist zu berücksichtigen, daß etwa in Frankreich der Immobilienmarkt sich regional stark unterschiedlich, so daß große Preisbewegungen im Süden und Paris durch schwächere Regionen ausgeglichen werden.

Auch Schwellenländer betroffen

In Spanien etwa hat sich der Preis für Wohneigentum seit 1997 inzwischen mehr als verdoppelt, ergeben Daten des Internationalen Währungsfonds. 2004 und 2003 stiegen die Immobilienpreise jeweils um 17,5 Prozent.

Kaum anders sieht es in den Schwellenländern aus. Hier, so die Bank für internationalen Zahlungsausgleich, ist das Phänomen auf bestimmte Länder und Landesteile beschränkt. Die Immobilienpreise in Schanghai wiesen jetzt drei Jahre in Folge zweistellige Zuwachsraten auf, während der Preisanstieg in anderen Ballungszentren Chinas moderat ausfiel. In Korea fruchteten alle Maßnahmen zur Bekämpfung der Preisentwicklung in den vergangenen Jahren nicht dauerhaft. 2002 stiegen die Immobilienpreise in Seoul, gingen ab Februar 2003 erneut in die Höhe, sind aber zuletzt wieder im Steigen inbegriffen gewesen. In Thailand sind die Immobilienpreise seit 2001 angestiegen. Im vierten Quartal 2003 legte ein Index für den Wert von Grundstücksgeschäften im Vorjahresvergleich um 142 Prozent zu, ein Indikator für die Bautätigkeit um fast 55 Prozent. Auch in Australien bewegt sich das Verhältnis zum langjährigen Durchschnitt bei Werten, die früheren Zusammenbrüchen auf dem Immobilienmarkt vorangegangen waren.

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Immobilienmarktbullen verweisen gerne darauf, daß die Ursache für den Immobilienboom vor allem in der steigenden Zahl der Haushalte und steigenden verfügbaren Einkommen zu suchen ist. Indes hat sich die Zahl der Haushalte in den Vereinigten Staaten im Jahresdurchschnitt um jeweils ein Prozent erhöht und die verfügbaren Einkommen sind im Schnitt um 2,3 Prozent gewachsen. Doch die realen Häuserpreise stiegen in Amerika im Jahr 2004 um 11,2 Prozent. Gerade was die Zahl der Haushalte betrifft, so ist denkbar, daß hier Ursache und Wirkung umgekehrt zu sehen sind.

Gefühl wie in der „New Economy“

Experten warnen mittlerweile vor einer weltweiten Immobilienblase, deren Platzen auch die Konjunktur erschüttern könnte. Denn der Grund ist eher auf der Finanzierungsseite zu suchen. Die langfristigen Zinsen sind so niedrig wie nie und trotz aller Zinserhöhungen durch die amerikanische Notenbank wollen sie nicht steigen. Schon warnt die Notenbank vor einer exzessiven Risikoaufnahme auf den Kreditmärkten als Resultat einer trügerischen Sicherheit.

Dieser bewirke eine Beschleunigung des säkularen Trends zum Rückgang der langfristigen Renditen. Dafür wiederum sei die Ursache neben dem weltweiten Sparüberschuß (den die Zentralbanken selbst verschuldet haben) vor allem in sinkenden Inflationserwartungen zu suchen, die maßgeblich auf den globalisierungsbedingten Rückgang der Preissetzungsmacht der Unternehmen zurückzuführen seien. Dadurch würden geringere Risikoprämien für Volatilitäten veranschlagt.

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Diese Gemengelage erinnert fatal an die Gefühlslage, wie sie vor dem Platzen spekulativer Blasen an den Aktienmärkten vorherrscht. Wenngleich niemand von einer „New Era“ wie in den Zwanziger oder einer „New Economy“ wie in den Neunziger Jahren redet - das Gefühl, Inflation stelle keine Bedrohung mehr dar, ist allerorten zu spüren.

Auch die Tatsache, daß immer mehr Briten und Amerikaner Häuser und Wohnungen auf Pump kaufen und vermehrt auf ihr Wohneigentum Hypotheken aufnehmen, um damit andere Anschaffungen zu finanzieren, zeigt deutliche Parallelen zum Verhalten in Aktienmarktblasen. Im vergangenen Jahr wurden in den Vereinigten Staaten 21 Prozent der Hypotheken für mehr als 90 Prozent des Kaufpreises eines Eigenheims verwendet. Am Höhepunkt des Booms in den späten Achtziger Jahren waren es sieben Prozent. Auch die Situation in den 20er Jahren zeichnete sich dadurch aus, daß die Margin für Aktienkäufe immer geringer wurde (damals war für den Erwerb von Aktien wie heute noch bei Optionsscheinen und Futures nur die Hinterlegung einer Sicherungssumme und nicht der gesamte Kaufpreis erforderlich).

Mit dem Haus auch noch den Sportflitzer

Laut Robert Shiller sind die Schulden australischer Haushalte im letzten Jahrzehnt von 55 auf 130 Prozent des zur Verfügung stehenden Einkommens gestiegen; in den Niederlanden hat sich der Schuldenstand der Haushalte auf 180 Prozent beinahe verdoppelt. Dort beträgt die durchschnittliche Hypothek 110 Prozent der Eigenheimwerte.

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In Großbritannien werben Baufinanzierer wie Internet Mortgage Services schon mit 125prozentiger Fremdfinanzierung, etwa unter dem Motto „Verschaffen Sie sich mit dem Kauf einer Immobilie gleich noch das nötige Geld für einen Sportwagen“. Das tatsächliche Einkommen der Kunden spielt dabei nur eine untergeordnete Rolle: in Großbritannien ist das System der Selbstzertifizierung (“self-certification“) üblich, bei dem der Kunde sich selbst eine Bescheinigung über seine Einkommenshöhe ausstellt - Mißbrauch ist hier vorprogrammiert.

Zu allem Überfluß haben die Ökonomen diesmal rechtzeitig gewarnt. Denn dies alles ist seit Jahren bekannt. Doch die Tatsache, daß die Blase bislang nicht geplatzt ist, verführt viele Anleger zu der Annahme, daß sie dies auch nie tun wird. Sie verhalten sich wie der Fensterputzer, die aus dem 40. Stock fiel und bei jedem Stockwerk sagte: „Bis jetzt ist noch nichts passiert“.

Ernstes Problem, aber kein Weltuntergang

Hier zeigt sich deutlich das Bedrohungspotential, das derzeit in den Anleihe- und Immobilenmärkten steckt. Denn die Immobilienblase kann sich nur solange weiter ausdehnen, solange die Immobilienpreise weiter klettern. Angesteckt von der Goldgräberstimmung prüfen zudem viele Banken die Kreditwürdigkeit ihrer Kunden nicht mehr sorgfältig. 2004 galt schon ein Drittel der amerikanischen Immobilienkredite als risikobelastet, schreibt die Vereinigung der Hypothekenbanken MBA.

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Bei einem Preisverfall könnten viele überschuldete Investoren ihre Kreditraten nicht zahlen, müßten im schlimmsten Fall ihre Immobilien unter Wert verkaufen, und Banken blieben vielfach auf ihren Forderungen sitzen. „Die Situation gleicht mehr und mehr einer Blase“, warnt auch John Llewellyn von der Investmentbank Lehman Brothers. Selbst eine Rezession im Falle eines Preissturzes schließt er nicht aus.

Shiller hingegen dämpft das Weltuntergangsszenario. Aus geschichtlicher Perspektive betrachtet, sei ein Preisverfall bei Eigenheimen meistens lokal begrenzt, was die makroökonomischen Auswirkungen abmildern sollte. Das rettet aber nicht den einzelnen Immobilienspekulanten und verschuldeten Haushalt. Zumal auf den meisten Märkten der Welt, anders als in Deutschland, Häuser mit variabel verzinslichen Krediten finanziert werden.

Hoffen auf das geräuschlose Schrumpfen

In den großen, staatsnahen amerikanischen Hypothekenfinanzierern Fannie Mae und Freddie Mac hat sich mittlerweile ein Risiko für das gesamte Finanzsystem zusammengeballt. Sehr richtig weist die Berliner Effektenbank in einer Analyse vom Frühjahr auf folgenden Umstand hin: Immobilienblasen platzen nicht unbedingt plötzlich und mit lautem Getöse. Übrigens hat dies auch der Aktienmarkt im Jahr 2000 nicht getan, obgleich Wertpapiere ungleich mobiler sind als eben Immobilien. Hier werden Verluste viel länger ausgesessen. Japan und die Neuen Bundesländer spüren die Folgen zusammenschrumpfender Immobilienblasen bis zum heutigen Tag.

Viel schneller könnte ein Ende der Spekulation dagegen auf den Rentenmärkten zuschlagen, wenn die Zinsen drastisch steigen. Das ist auch der Grund, warum die amerikanische Notenbank auch soviel Vorsicht bei Zinserhöhungen walten läßt. Dennoch, davon sind die Analysten der Schweizer Bank Sarasin überzeugt, wird sie die Ziunsen solange erhöhen, bis der Immobilienmarkt reagiert.

Dabei hofft die Fed darauf, daß sich die Immobilienblase von selbst zusammenzieht. Sollte dies aber der Fall sein, so wird sich das ebenso auf dem Rentenmarkt in einer längerfristigen Depression niederschlagen. Denn erst wenn die Zinsen wieder steigen, wird die Immobiliennachfrage reagieren - und der Rentenmarkt wird zu diesem Zeitpunkt bereits längst reagiert haben. Und der Auslöser? Erfahrungsgemäß kommt er aus einer Richtung, in der ihn kaum jemand vermutet. Deswegen kommt es zur Wende. Ansonsten könnten sich die Anleger ja darauf einstellen - un dann wäre die Welt wirklich zu einfach.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.

Quelle: @mho mit Material von AFP
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