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Mittelstandsanleihe

Neue Windreich-Anleihe nicht überaus attraktiv

Von Martin Hock
Aktualisiert am 12.07.2011
 - 16:16
Windreich-Chef Balz hat auch einen Faible für historische Rennwagenzur Bildergalerie
Seine insgesamt vierte und seine zweite Anleihe mit dem Ziel Mittelstandsbörse begibt der Windparkentwickler Windreich. Mit einem Kupon von 6,5 Prozent nimmt sie sich aber nicht unbedingt attraktiv aus.

Der Windparkentwickler Windreich hat im Juli 2010 eine erste Anleihe von 50 Millionen Euro an der Mittelstandsbörse Bond-M notieren lassen. Zudem hatte das Unternehmen zeitgleich zwei weitere Anleihen im Gesamtvolumen von 23,8 Millionen Euro begeben.

Nun befindet sich eine vierte Anleihe, diesmal im Volumen von 75 Millionen in Zeichnung, die ebenfalls am Bond-M notiert werden soll. Wie die erste soll auch diese mit 6,5 Prozent verzinst und nach fünf Jahren zurückgezahlt werden.

Gewinnrücklagen aus guten Jahren

Windreich wies 2009 im Konzern eine Eigenkapitalquote von rund 39 Prozent aus, die 2010 auf rund 34 Prozent fiel. Der Effekt einer Kapitalerhöhung um knapp 10 Millionen Euro sowie einer Zuführung in die Gewinnrücklagen wurde von anderen Effekten überkompensiert, die sich aus Bewertungsänderungen bei den Tochterfirmen ergaben.

Der Löwenanteil des Eigenkapitals (rund 69 Prozent) besteht aus Gewinnrücklagen von knapp 118 Millionen Euro, die aus Gewinnvorträgen aus der Zeit stammen, bevor die Windreich AG zur Publikumsgesellschaft wurde. 2006 hatte die damalige FC Holding einen Jahresüberschuss von 86 Millionen Euro verzeichnet, der 2007 durch einen Überschuss von mehr als 21 Millionen weiter angereichert wurde. Mehr lässt sich der im Bundesanzeiger veröffentlichten Rechnungslegung nicht entnehmen.

Jahresüberschüsse deutlich gefallen

Indes sind die Jahresüberschüsse des Unternehmens seit 2006 nach HGB-Rechnung drastisch gefallen. 2010 betrug dieser gerade noch 2,3 Millionen Euro und damit weniger als 3 Prozent des Überschusses des Jahres 2006, aber auch nur noch knapp 16 Prozent des Überschusses des Jahres 2009. Laut Finanzvorstand Matthias Hassels spiegelt sich darin der Aufbau des Geschäfts mit Windparks auf See wider, sowohl was die Investitionen als auch den Mitarbeiteraufbau angehe.

Das Unternehmen selbst vermeldete für 2010 dagegen einen Anstieg des Konzerngewinns auf 60 Millionen Euro. Grund war, dass dieser Gewinn auf Basis des internationalen Bilanzstandards IFRS errechnet wurde. Diesen verglich Windreich indes mit einem HGB-Gewinn von 13 Millionen Euro.

Merkwürdigkeiten

Einen IFRS-Abschluss hat Windreich indes bis heute nicht veröffentlicht, die auf der Webseite angebotenen Jahresabschlüsse sind nach HGB erstellt, komplette Geschäftsberichte finden sich nicht. Im Gegenteil: Hatte es im Halbjahresbericht 2010 noch geheißen, dass weil das Projektgeschäft von den Vorschriften des HGB nur unzureichend und teilweise auch irreführend erfasst werde, man den Konzernabschluss erstmalig per Ende 2010 auf Basis von IFRS präsentieren werde, war davon im Jahresabschluss keine Rede mehr.

Besonders stören sich einige Beobachter an den Verflechtungen zwischen Windreich und dem Vorstandsvorsitzenden und Alleingesellschafter Balz. Windreich hielt zu Jahresbeginn Forderungen gegenüber Gesellschaftern von immer noch 51,4 Millionen Euro nach 105,8 Millionen Euro ein Jahr zuvor. Dafür hat Balz dem Konzern Sicherheiten in Höhe von rund 172 Millionen Euro für die Besicherung von Bankkrediten zur Verfügung gestellt. Diese bestehen aus Bürgschaften, Depot- und Guthabenverpfändungen, Grundschulden und die Sicherungsübereignung von historischen Rennwagen. Zudem hat Balz Ansprüche aus Lebensversicherungen an die Windreich AG abgetreten.

Die Spezialisten von Fixed-income.org bemängeln zudem, dass ein Darlehen an die Timo Glock Motorsport GmbH ausgereicht wurden, die gegebenenfalls in eine Beteiligung umgewandelt werden soll. Das Volumen der ersten Anleihe von 50 Millionen Euro entspreche fast den Kaufpreisen der historischen Rennwagen, die Balz aus den Gesellschafterdarlehen finanzierte.

Zudem habe es 2010 Vorstandswechsel gegeben, die nicht kommuniziert worden seien, obwohl die Namen der Vorstände im Wertpapierprospekt vermerkt waren und sich die Anleihe noch in der Plazierung befunden habe. Zudem habe vier Monate lang entgegen dem Regelwerk des Bond-M kein gültiger Rating-Bericht vorgelegen.

Wind auf See soll die Wende bringen

Nach einem Bericht des Research-Instituts GBC, das kapitalmarktorientierte Analyseprodukte und -dienstleistungen erstellt, sollen die betrieblichen Margen bis 2012 steigen, die Umsatzerlöse 2012 mehr als 1 Milliarde Euro erreichen. Der Jahresüberschuss soll sich 2011 versiebzigfachen. Gleichzeitig soll die Eigenkapitalquote bis 2012 auf rund 18 Prozent fallen, aufgrund des steigenden Betriebsergebnisses aber auch die Zinslastquote fallen.

Dabei rechnet GBC ebenso wie die Analysten der Creditreform, die ein Unternehmensrating von „BBB+“ vergeben haben, vor allem auf die im Fokus der Energiepolitik stehenden Windparks im Meer, wofür auch der Emissionserlös verwendet werden soll.

Das Unternehmen ist seit 1999 am Markt für Windenergie aktiv und errichtete bisher rund 1000 Festland-Anlagen. Ab 2012 will man in der Nordsee jedes Jahr einen Park errichten, drei seien mittlerweile genehmigt.

Zum 31.12.2010 wiest die Windreich-Konzernbilanz 58,95 Millionen Euro an Anleiheschulden aus. Bei vollständiger Plazierung der neuen Anleihe werden diese auf etwa knapp 150 Millionen Euro anwachsen. Falls sich das Geschäft mit Windparks auf See annähernd so entwickelt wie erhofft, könnte dies durchaus verkraftbar sein. Viel eher stören die Mängel in der klaren Trennung von privaten Interessen des Vorstandsvorsitzenden und denen des Unternehmens sowie in der Kommunikation.

Angesichts dessen ist die Anleihe mit einem Aufschlag von rund 3,7 Prozentpunkten auf den Referenzzins der Banken nicht außerordentlich attraktiv. Es ist mithin der niedrigste Renditeaufschlag, der lediglich knapp von der Senivita mit einem Creditreform-Rating von „A-“ und der Erstemission der SAG Solarstrom (“BBB+) vom vergangenen Jahr noch knapp unterboten wird. Dagegen bietet die neu sechsjährige Anleihe der SAG Solarstrom mit einem Kupon von 7,5 Prozent einen Aufschlag von 4,7 Prozentpunkten. Wer nach Rating-Noten geht, erhält hier für ein Jahr länger Laufzeit womöglich den größeren Gegenwert.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors wieder.

Quelle:
Autorenporträt / Hock, Martin
Martin Hock
Redakteur in der Wirtschaft.
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