Mittelstandsanleihen

Setzen, sechs!

Von Dennis Kremer und Martin Hock
07.04.2012
, 19:22
Das Rating von Solarwatt hat sich deutlich verschlechtert.
Die Kurse der meisten Mittelstandsanleihen sind unter Druck. Mittlerweile fallen auch die Ratings, teils drastisch. Experten raten immer häufiger von den Papieren ab.
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Selbst während der Osterzeit rennen sie René Parmantier die noblen Büroräume in der Frankfurter Innenstadt ein, seit Monaten geht dies nun so. „Etwa 15 Kandidaten stellen sich pro Monat bei uns vor, die Nachfrage ist hoch“, sagt der Vorstandsvorsitzende der Close Brothers Seydler Bank.

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Es ist eine besondere Form von Casting, zu der er regelmäßig nach Frankfurt bittet: Der Vorstandschef und seine Leute prüfen mittelständische Unternehmen, die eine Anleihe begeben wollen. In Zeiten knapper Kredite suchen viele Firmen nach alternativen Finanzierungsquellen, das macht Unternehmensanleihen für sie attraktiv. Stolze 1,5 Milliarden Euro konnten Mittelständler im vergangenen Jahr auf diese Weise einsammeln, für sie bieten die Börsen in Frankfurt, Stuttgart und Düsseldorf seit 2011 spezielle Handelssegmente an.

Qualität ungenügend

Doch zuletzt fiel die Bewertung immer häufiger negativ aus: „90 Prozent der Kandidaten müssen wir wegen ungenügender Qualität ablehnen“, sagt Parmantier.

Für ein Bankhaus, das mit der Begleitung von Neuemissionen sein Geld verdient, ist dies ein erstaunliches Urteil. Und eines, das Anlegern zu denken geben sollte: Das Misstrauen gegenüber dem jungen Markt für Mittelstandsanleihen wächst, das Segment steht unter Druck - Privatanleger sollten besser den Rückzug antreten.

Bild: FAZ

Sicher, die Anleihen locken auf den ersten Blick mit attraktiven Zinssätzen: Die jüngsten Neuemissionen beispielsweise bieten allesamt Renditen von mindestens sechs Prozent. Und für Nachschub ist gesorgt. Fast im Wochentakt kommen neue Anleihen heraus, die Anforderungen an den Handelsplätzen sind nicht hoch - wenn anerkannte Institute wie Close Brothers Seydler die Begleitung ablehnen, finden die meisten Mittelständler einen anderen Weg an den Anleihemarkt.

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Von neun zu null Prozent

Es ist diese Tatsache, die Profis wie Frank Laufenburg misstrauisch macht. Der Leiter Euro-Anleihen bei der Fondsgesellschaft SEB Asset Management rät Privatanlegern dringend davon ab, Mittelstandsanleihen zu kaufen. „Grundsätzlich ist es zwar sinnvoll, dass sich Mittelständler einen weiteren Finanzierungsweg erschließen. Aber aus Anlegersicht sind die Risiken der Papiere zu hoch.“

Wie gefährlich einzelne Mittelstandsanleihen sein können, zeigte Mitte März die Pleite der Windkraftfirma Siag Schaaf - nur acht Monate zuvor hatte Siag Anleger noch mit einer hohen Rendite von neun Prozent geködert. Nun müssen sie auf einen Großteil ihres Geldes verzichten. „Auch wenn der Begriff Mittelstandsanleihe sehr seriös klingt - in Wahrheit handelt es sich um hochspekulative Anleihen“, sagt Laufenburg.

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Schwachpunkt Erneuerbare Energien

Vor allem für Unternehmen aus dem Bereich der erneuerbaren Energien hat die Pleite Folgen: Die Anleihekurse von Solarfirmen wie Payom Solar oder Solarwatt sind abgestürzt, die Papiere des Windanlagenbauers Windreich befinden sich seit Monaten im Sinkflug - ein Desaster.

Auf Unternehmen aus anderen Branchen hat der Absturz zwar bislang nicht übergegriffen. Dies bedeutet jedoch nicht, dass die Risiken viel geringer wären.

Schwachstelle Nummer eins: Die Ratingnoten der Unternehmen liegen nahezu ausschließlich im spekulativen Bereich. Das heißt, dass die Wahrscheinlichkeit eines Ausfalls vergleichsweise hoch ist. Problem Nummer zwei: Einige Anbieter verfügten zwar bislang über eine Ratingnote für ihre Anleihen, wollen aber in Zukunft darauf verzichten - Privatanlegern fehlt damit eine wichtige Orientierungsmöglichkeit.

In diesem Jahr hat sich viel getan in Bezug auf die Ratings. Doch die wenigsten Änderungen sind zum Besseren gewesen. Von den 38 Ratings, die die Agentur Creditreform ursprünglich vergeben hatte, haben mittlerweile nur noch zwei Drittel Bestand. Immerhin fünf der auf ein Jahr befristeten Bewertungen ist ersatzlos ausgelaufen (Joh. Friedrich Behrens (Bea), SAG Solarstrom, Centrosolar, Nabaltec und Uniwheels), zwei sind in Bearbeitung (Senivita und Golden Gate).

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Sechs weitere Ratings wurden geändert, zum Teil drastisch. Abwärts ging es vor allem für Unternehmen der Photovoltaik-Branche. Sic Processing verloren zwei Stufen auf „BBB-“, Solarwatt vier Stufen auf „B“ und Payom Solar gleich 7 Stufen von „BBB“ auf „B-“. Zudem steht das Unternehmen unter Beobachtung. Ähnlich schwach wird jetzt auch der Werkzeugmaschinenbauer MAG IAS eingeschätzt, der drei Stufen tiefer als ursprünglich nur noch bei „B+“ rangiert.

Auch Valensina herabgestuft

Doch selbst eine der beliebtesten Anleihen erwischte es. Der Getränkhersteller Valensina wird nur noch mit „BB-„ statt ““BB“ bewertet.

Doch selbst eine der beliebtesten Anleihen erwischte es. Der Getränkehersteller Valensina wird nur noch mit „BB-„ statt ““BB“ bewertet. Das Unternehmen weist für 2011 bei einem um 8 Prozent höheren Umsatz von 153,6 Millionen Euro zwar einen Gewinnanstieg von 3,4 auf 3,6 Millionen Euro aus, doch beruhe dieser allein auf Sonderfaktoren, schreibt Creditreform. Ohne diese hätten hohe Rohstoffpreise und die Kosten für den Aufbau des Markengeschäfts einen Verlust von 3 Millionen Euro verursacht.

In diesem Jahr soll ein Verlust in gleicher Höhe anfallen. Eine nachhaltige Renditeverbesserung erscheine nur mit einer Entlastung der Einkaufsseite realisierbar. Dies sei jedoch wegen des strukturell verknappten Angebots an Orangensaft erst mittelfristig zu erwarten, so Creditreform. Das Barvermögen von Valensina beträgt nur noch 21 Millionen Euro. Die übrigen Mittel aus der Anleiheplazierung von brutto 50 Millionen Euro wurden zur Rückführung von Krediten und zur Finanzierung des laufenden Geschäftsbetriebs verwendet, wobei ein beachtlicher Teil auf Markeninvestitionen entfallen sei.

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Lediglich das Rating eines Unternehmen wurde heraufgesetzt. Der Reifen- und Teilehändler Albert Reiff wird jetzt mit „BBB“ statt wie zuvor mit „BBB-“ bewertet.

Gerade bei Neulingen wie dem Maschinenbauer Singulus kommt als weiteres Problem hinzu: Er behält sich vor, seine Anleihen frühzeitig zu kündigen. Selbst wenn alles gut geht, wissen Anleger also nicht einmal, wie lange sie sich an den hohen Zinsen erfreuen können.

Zehn Punkte, auf die Anleger bei Mittelstandsanleihen achten sollten

1. Etabliertes Geschäftsmodell

Das Unternehmen sollte über ein stabiles, funktionierendes Geschäftsmodell verfügen, dabei sollte sich der Anleger nicht von starken Namen blenden lassen. Um die Stabilität des Geschäftsmodells zu prüfen, sollte sich der Anleger die Umsatz- und Gewinnentwicklung der vergangenen Jahre anschauen. Auch der Cashflow spielt eine entscheidende Rolle!

2. Seriöse Emissionsbank

Eine seriöse Emissionsbank erkennt ihre Verantwortung sowohl den Emittenten als auch den Investoren gegenüber. Wenn nötig, rät sie auch von Emissionen ab. Durch entsprechende Qualitätskontrollen sorgt die verantwortungsbewusste Emissionsbank für die Plazierung seriöser Anleihen im Sinne aller Marktteilnehmer.

3. Angemessener Kupon

Der Kupon sollte dem Ausfallrisiko entsprechend angemessen sein. Ein zu hoher Kupon kann ein Warnsignal sein, während ein zu niedriger Kupon aus Sicht des Gläubigers schlicht unattraktiv ist.

4. Solide Eigenkapitalausstattung des Emittenten

Das Unternehmen sollte über eine ausreichende Eigenkapitalausstattung verfügen. Insbesondere bei mittelständischen Unternehmen sollte der Anleger genau prüfen, wie sich das Eigenkapital zusammensetzt und ob das EK nicht durch wenig werthaltige Aktiva „aufgebläht“ ist.

5. Genügende Profitabilität des Emittenten

Das Unternehmen sollte mindestens soweit profitabel sein, das es in der Lage ist, den Zinsverpflichtungen nachzukommen. Dazu sollte der Anleger bestimmte Gewinngrößen des Unternehmens (Ebit, Ebitda) den Zinszahlungen gegenüberstellen. Das Unternehmen sollte einen ausreichenden Jahresüberschuss erzielen.

6. Übliche Laufzeit und Volumen

Die übliche Laufzeit bei Mittelstandsbonds sind fünf Jahre und sollte in der Regel kein Kündigungsrecht des Emittenten haben. Kürzere Laufzeiten bis zu drei Jahre sind ebenfalls opportun, längere Laufzeiten als fünf Jahre beinhalten ein zu großes Zinsänderungsrisiko während der Laufzeit. Auch vor dem Hintergrund einer ausreichenden Handelbarkeit nach der Emission ist ein gewisses Volumen unabdingbar. Weniger als 25 Millionen Euro Volumen sollte der Bond nicht haben.

7. Klare Zuordnung des Emittenten

Der Anleger sollte sich genau darüber erkundigen wer der Anleiheemittent ist oder. wer im Falle der Zahlungsunfähigkeit für die Anleihe haftet. Der Anleger sollte prüfen, ob der Emittent selbst operativ tätig ist und Cash Flow generiert oder ob es sich bei dem Emittenten um reine Holdinggesellschaft handelt.

8. Hinreichende Schutzklauseln

Der Anleger sollte sich nach den Schutzklauseln, den so genannten Covenants erkundigen. Bei Mittelstandsunternehmen, die häufiger von anderen Unternehmen oder Finanzinvestoren übernommen werden, ist z.B. die Change of Control Klausel besonders wichtig. Des Weiteren sind die Negativverpflichtung und der Cross Default zu nennen.

9. Eigentümerstruktur

Ist die emittierende Gesellschaft im Besitz von solventen Eigentümern? Sollte dies nicht der Fall sein, besteht die Gefahr, dass die Anteilseigner in den kommenden Jahren den Emittenten etwa durch unangemessen hohe Dividendenzahlungen schädigen. Es sollten Ausschüttungsbegrenzungen enthalten sein.

10. Nachvollziehbares und tragfähiges Business

Außerdem sollte sich der Anleger folgende Fragen stellen: Kenne ich die Produkte, die das Unternehmen anbietet? Wie konjunkturabhängig ist die Nachfrage nach diesen Produkten? Wird das Unternehmen noch in fünf Jahren in der Lage sein, diese Produkte abzusetzen?

(Quelle: Close Brothers Seydler)

Quelle: F.A.S.
Autorenporträt / Kremer, Dennis
Dennis Kremer
Redakteur im Ressort „Geld & Mehr“ der Frankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung.
Autorenporträt / Hock, Martin
Martin Hock
Redakteur in der Wirtschaft.
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