Interview

Yuan-Aufwertung führt zu tektonischer Verschiebung

22.07.2005
, 14:50
Hans Redeker, Währungsstratege der BNP Paribas
Die erste Aufwertung des Yuan gegen den Dollar ist vorbei. Die Konsequenzen sind umstritten. Manche reden von einem „Non-Event“, andere sehen mehr dahinter. Zum Beispiel Hans Redeker, Chef-Währungsstratege von BNP Paribas in London.
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Die erste, wenn auch bisher kleine Aufwertung des Yuan gegen den Dollar seit langem ist zwar vielfach erwartet worden. Der gewählte Zeitpunkt, der Donnerstag der laufenden Woche, kam jedoch trotzdem etwas überraschend.

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Die Konsequenzen sind unter den Experten umstritten. Manche reden von einem „Non-Event“ andere sehen mehr dahinter. Zum Beispiel Hans Redeker, Chef-Währungsstratege der französischen Großbank BNP Paribas in London im folgenden Interview.

Die erste Aufwertung des Yuan nach einem Jahrzehnt wird unterschiedlich bewertet. Wie schätzen Sie die Entwicklung ein?

Die Aufwertung ist ein zweischneidiges Schwert. Man muß bei der Auslegung differenzieren. Wir haben in Asien einen Überschuß an Ersparnissen, der weltweit zu niedrigen Renditen an den Kapitalmärkten geführt hat. Wenn es nun zu einer Anpassung dieses globalen Ungleichgewichtes kommen wird, wofür die Wechselkursanpassung vom Donnerstag der erste Schritt war, dann wird es in Asien zu einer geringeren Ersparnisbildung kommen. Das wiederum ist eine schlechte Nachricht für die globalen Rentenmärkte. Werden die Ungleichgewichte nun adressiert, so kommt es dort zu Bremsspuren.

Mit welcher Konsequenz?

Die niedrigen Renditen haben zu einer Hausse im Immobilienbereich der angelsächsischen Staaten geführt und auf diese Weise den Konsumenten geholfen. Denn sie konnten bei steigenden Immobilienpreisen Liquidität herausziehen, was den Konsum gestützt hat. Nun wird eine neue Zeit eingeläutet.

Mit welcher Folge?

Die Renten an den Rentenmärkten werden steigen und die „Immobilienblase“ wird in die Zange genommen werden. Die so genannte „Affordability“, also die finanzielle Tragbarkeit von Immobilien, befindet sich auf dem niedrigsten Stand seit dem Jahr 1982 (siehe Graphik). Und das nur auf Grund der steigenden Hauspreise, nicht etwa wegen stagnierenden Einkommen oder steigenden Hypothekenzinsen. Nachteilige Nachrichten von dieser Seite kommen erst noch. In Großbritannien kann man sehen, wie es sich weiterentwickeln könnte: Der Hausmarkt ist regelrecht „gegen die Wand gefahren“ und der Konsum in der Folge regelrecht „abgesoffen“ - und das innerhalb eines Jahres. Das ist so etwas wie ein Vorfilm von dem, was wir in den Vereinigten Staaten erleben dürften.

Was bedeutet die Aufwertung für die Börsen?

Einerseits gibt es Argumente, die für Aktien sprechen. Zum Beispiel für europäische Exportwerte, die auf Grund der Yuan-Aufwertung wettbewerbsfähiger werden. Oder für lokale Unternehmen in Asien, die auf diese Weise für ausländische Anleger mehr wert werden. Allerdings muß man das große Bild sehen: China will seine überhitzte Volkswirtschaft durch Marktmechanismen zügeln.

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So sehen Sie die Wechselkursanpassung in Zusammenhang mit der überraschenden Zinserhöhung im vergangenen Jahr und das ist erst der erste Schritt von mehreren folgenden?

Ja, das ist in diesem Zusammenhang zu sehen. China betreibt eine kontraktive Geldpolitik. Man hat nach der Zinserhöhung im vergangenen Jahr versucht, die Investitionstätigkeit durch administrative Maßnahmen zu beschränken. Das ist nicht gelungen und nun besinnt man sich auf die Marktkräfte. Sie werden wirken und zu einer wirtschaftlichen Abkühlung führen. Wenn sich nun die beiden „Wachstumsmaschinen“ China und Amerika abkühlen, dürfte sich das entsprechend in der Weltwirtschaft bemerkbar machen. Das sind keine sonderlich guten Nachrichten für die Börsen. Die gegenwärtige Rally kann zwar noch eine Zeit lang weiterlaufen, aber sobald die Bremsspuren bemerkt werden, dürften sie den Rückwärtsgang einlegen.

Gilt das auch für die Währungsseite?

Viele Anleger gehen im Moment von der besten aller Welten aus: Die Defizite gehen zurück, es gibt ein schönes Wachstum und die Kerninflation fällt. Auf der Budgetseite gab es jedoch keine strukturellen Änderungen. Die kurzfristig hohen Einnahmen sind abhängig vom Wachstum und wenn das sich abflacht, steht das Budget auf tönernen Füßen. Gleichzeitig ist das Leistungsbilanzdefizit aus dem Fokus geraten. Die Anleger scheinen davon auszugehen, daß es sich ohne weiteres finanzieren läßt. Dabei ist und war auch hier China ein Teil des Systems.

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Was machen denn die Chinesen mit ihren gigantischen Währungsreserven, nachdem sie begonnen haben, an der Währungsschraube zu drehen?

Man kann schon erkennen, daß sie schon in den vergangenen Jahren nicht Treasuries in dem Ausmaß gekauft haben, in dem man es angesichts der Entwicklung der Währungsreserven vermuten müßte. Das heißt, die neu hereinkommenden Reserven wurden anders investiert - und das dürfte sich von nun auch fortsetzen.

Ist das eine Erklärung für die steigenden Rohstoffpreise und dafür, daß der Euro unter 1,20 Dollar einen Boden zu finden scheint?

Die starke Bewegung am Mittwoch nach dem Humphrey-Hawkin-Testimony könnte sich auf Käufe aus Asien zurückführen lassen. Außerdem gab es in den vergangenen Wochen immer wieder Hinweise durch die Blume von japanischer Seite, die die eigene Wirtschaft vor Risiken im Dollar-Yen-Verhältnis warnten.

War die Aufwertung des Yuans der Start einer Aufwertungsrunde?

Die Aufwertung um 2,5 Prozent muß in Zusammenhang mit dem gesehen werden, was man sonst noch beschlossen hat: A - Währungskorb und B - daß man Anpassungen täglich vornimmt. Das heißt, es finden nun tägliche Bewegungen statt. Wir gehen davon aus, daß der Yuan im Laufe des Jahres noch einmal um 2,5 bis drei Prozent aufwerten wird und im kommenden Jahr kommen noch einmal sechs oder sieben Prozent ´drauf. Das führt dazu, daß die anderen Währungen in Asien mitgenommen werden. Es kommt zu Bewegungen im asiatischen Währungsverbund. Die Währungen werden generell aufwerten gegenüber dem Euro und vor allem auch gegen den amerikanischen Dollar.

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Das wäre wohl eher negativ für die asiatischen Börsen?

Nicht unbedingt. Denn die asiatischen Börsen sind im Durchschnitt günstiger bewertet als die anderen Börsen. Der Grund liegt in der erwarteten Aufwertung der Währungen. Gleichzeitig haben die asiatischen Unternehmen mit einem Dollar-Yen-Verhältnis von 103,50 kalkuliert. Da inzwischen der Kurs deutlich höher liegt, können sie im Augenblick so genannte „Wind-Fall-Profits“ einfahren. Das heißt, das Bild ist nicht unbedingt negativ. Auf der anderen Seite werden sich die Anleger etwas zurückhalten, weil sie erst einmal sehen wollen, wie schnell aufgewertet wird und ob die Unternehmen der Region die für sie nachteilige Währungsentwicklung kompensieren können. Langfristig sind die Börsen der Region sehr wahrscheinlich ein Kauf, kurzfristig widersprechen sich die Signale, so daß eine Seitwärtsbewegung auf Grund des monetären „Tightenings“ zunächst wahrscheinlicher erscheint.

Die Aufwertung Asiens dürfte zu einer Entlastung Europas führen?

Das Exportporfolio europäischer Unternehmen überschneidet sich stark mit dem asiatischer, vor allem japanischer Unternehmen. Das heißt, sie können von der Anpassung profitieren.

Und die „Loser“ werden die binnenmarktorientierten Unternehmen Amerikas sein?

Ja, sie werden die steigenden Renditen am Rentenmarkt zu spüren bekommen.

Wie sehen ihre kurzfristigen Währungsprognosen aus?

Ich bin kurzfristig positiv für Euro-Dollar. Ich denke, daß wir die 1,2350 Dollar sehen sollten. Über August und September könnte das Thema etwas verblassen und die „Zinsdifferentiale“ wieder in den Vordergrund treten lassen. Spekulative Anleger werden sich weiterhin in Europa refinanzieren, um das Geld an höher rentierlichen Märkten für sich arbeiten zu lassen. Das wird so lange gehen, bis es erste Schwächeanzeichen für die amerikanische Wirtschaft geben wird. Ein Indikator dafür ist die Korrelation zwischen dem Konsum und der Entwicklung am Häusermarkt sein. Ich nenne diese Graphik den „Killerchart“ (siehe anbei).

Welche der asiatischen Währungen sehen am interessantesten aus?

Die asiatischen Währungen werden unter Aufwertungsdruck kommen, allerdings wird der Yen dabei nur eine „unterperformante“ Rolle einnehmen. Andere Währungen werden stärker laufen als der Yen. Dabei spielen Zinsdifferentiale eine Rolle, aber auch die Verschuldung der Japaner, die irgendwann fiskal gegensteuern müssen. Sie werden einen Mix bringen zwischen engerer Fiskal- und weiterer Geldpolitik. In anderen asiatischen Staaten wird der Schwerpunkt auf einer engeren Geldpolitik liegen, weil die Defizite nicht so groß sind. Malaysia hat sehr gute Fundamentaldaten und die Währung ist eine der „unterbewertetsten“. Ich bin auch sehr bullish für Südkorea und Taiwan, während Thailand gewisse Probleme hat.

Das Gespräch führte Christof Leisinger

Quelle: @cri
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