Finanzmarkt

Die niedrigen Renditen geben den Anlegern Rätsel auf

Von Folker Dries
26.09.2004
, 18:39
Wetten auf eine Anleihe-Baisse sind nicht aufgegangen. Die Kurse zeigen sich robust. Die Nachfrage nach amerikanischen Staatsanleihen ist aber zu einem großen Teil technischer Natur.- Der Finanzmarktbericht.
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An der Dax-Marke von 4.000 Punkten stoßen sich die "Bullen" einmal mehr die Hörner ab. Die mehrwöchige Erholungsphase am Aktienmarkt ist unterbrochen. Enttäuschende Signale von Unternehmen aus dem Konsumgüterbereich und der neuerliche Anstieg des Ölpreises haben die Optimisten wieder ausgebremst.

Rohöl der Nordsee-Sorte Brent zur Lieferung im November stieg am Freitag bis auf 45,33 Dollar je Barrel (rund 159 Liter) - der höchste Preis seit Beginn des Terminhandels in London. Das neue Hoch ist in erster Linie dem Hurrikan Ivan zu verdanken, der die Ölversorgung am Golf von Mexiko stark beeinträchtigte. Die amerikanischen Öllagerbestände sind fast so niedrig wie seit 30 Jahren nicht mehr - und das vor Beginn der Wintersaison. Die Heizölpreise sind denn auch auf ein Rekordniveau geklettert.

Keine Reaktion vom Rentenmarkt

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Vor diesem Hintergrund ist nicht auszuschließen, daß der Rohölpreis in New York bald die Marke von 50 Dollar je Barrel durchbricht, nachdem schon am Freitag für die Sorte West Texas Intermediate (WTI) zeitweise wieder 49 Dollar gezahlt wurden. Damit läuft der Aktienmarkt erneut Gefahr, voll in den Sog der Ölpreisentwicklung zu geraten. Der Rentenmarkt hingegen scheint auf die hohen Ölpreise gar nicht zu reagieren, zumindest nicht nach dem herkömmlichen Muster. Waren es in der Vergangenheit stets die vom Ölpreis ausgehenden inflationären Zweitrundeneffekte, die die Rentenhändler fürchteten, wird er jetzt allenfalls als Belastungsfaktor für das Wachstum wahrgenommen.

Die Botschaft, die derzeit vom Rentenmarkt auszugehen scheint, ist denn auch in Moll gehalten: Das Renditeniveau am langen Ende der Zinskurve läßt sich mit Rezessions- oder gar Deflationsszenarien in Verbindung bringen, aber nur schwerlich mit einer Weltwirtschaft im Aufschwung. In Amerika und auch in Deutschland sind die Renditen für Staatsanleihen mit zehn Jahren Laufzeit in der vergangenen Woche erstmals seit fast sechs Monaten wieder unter 4 Prozent gefallen. Seit die Federal Reserve (Fed) zur Jahresmitte damit begonnen hat, ihren Leitzins um mittlerweile 0,75 Prozentpunkte zu erhöhen, ist die Verzinsung der zehnjährigen Treasuries um einen halben Prozentpunkt gefallen.

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Folge korrigierter Wachstums- und Zinserwartungen

Diese Entwicklung gibt auch den Veteranen unter den Anleiheexperten Rätsel auf. Natürlich liegt der Schluß schnell nahe, daß der Rentenmarkt den Konjunkturoptimismus der Zentralbanken, allen voran der amerikanischen Fed, nicht teilt und schon einen Abschwung im Jahr 2005 vorwegnimmt. Wenn dem freilich so wäre, müßten diese Moll-Töne auch auf anderen Finanzmärkten durchklingen. Das ist aber nicht der Fall. Der Rohstoffhandel haussiert unverändert. Der Aktienhandel tritt zwar auf der Stelle, unterstellt aber nach wie vor steigende Unternehmensgewinne im Jahr 2005. Und auch die Risikoaufschläge für Unternehmensanleihen sind nach wie vor extrem niedrig. Die entsprechenden Abstände (Spreads) haben sich während der jüngsten Rallye der Staatsanleihen quasi nicht verändert.

Doch was sind dann die Gründe für die Hausse der Treasuries? Wahrscheinlich ist sie die Folge korrigierter Wachstums- und Zinserwartungen, die viele Marktteilnehmer dazu zwingen, ihre negative Sicht des Rentenmarktes aufzugeben. Oder anders formuliert: Investoren, die noch im Frühjahr dieses Jahres auf eine Baisse im Rentenmarkt wetteten und deshalb Treasuries leerverkauften, sehen sich jetzt gezwungen, ihre Positionen glattzustellen, also Treasuries zu kaufen. Vor wenigen Monaten war es noch Marktkonsens, daß es zu einer kraftvollen Zinswende kommen würde.

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Treasurie-Nachfrage ist technischer Natur

Die großen Brokerfirmen an der Wall Street, die den Primärhandel mit Staatsanleihen betreiben (Primary Dealer), und auch Hedge Fonds bauten seinerzeit erhebliche Short-Positionen in Treasuries auf. Dann begann im Juni die Phase, in der der amerikanische Arbeitsmarkt und der Einzelhandel mit enttäuschenden Nachrichten aufwarteten. Seither werden Wachstumsprognosen und Zinserwartungen nach unten korrigiert. Gerade in den vergangenen zwei Monaten deckten sich die Rentenbaissiers wieder massiv mit Treasuries ein, heißt es im Handel.

Parallel dazu scheinen auch die sogenannten "Carry Trades" wiederbelebt worden zu sein, also die Aufnahme kurzfristiger Gelder zum Kauf langfristiger Anleihen. Und obendrein treten auch die asiatischen Zentralbanken unverändert als Käufer amerikanischer Staatsanleihen auf, um damit die Aufwertung ihrer Währungen gegenüber dem Dollar zu verhindern. Kurzum: Die Nachfrage nach Treasuries ist zu einem großen Teil technischer Natur.

Trippelschritt

Aus Sicht der Fed könnte es freilich kaum besser laufen. Sie hat inzwischen dreimal ihren Leitzins erhöht, ohne Wirtschaft und Kapitalmärkte zu sehr zu verschrecken. Nach der Fed-Sitzung in der vergangenen Woche blieb denn auch das mancherorts erhoffte Pausensignal aus.

Das Sitzungsprotokoll vom August legt vielmehr die Vermutung nahe, daß die Zinserhöhungen im Trippelschritt (25 Basispunkte) fortgesetzt werden, bis die Geldpolitik wieder als neutral wahrgenommen wird. Und dieser neutrale Leitzins wird nach verschiedenen Andeutungen von Fed-Vertretern irgendwo zwischen 3 und 5 Prozent angesiedelt.

Quelle: Frankfurter Allgemeine Zeitung, 27.09.2004, Nr. 225 / Seite 26
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