Finanzmarkt

Der S&P-500-Index ist ein „Zins-Junkie“

13.10.2004
, 11:12
Tiefe Zinsen führten bei Finanzwerten zu einem Boom. Sie sind aus diesem Grund stark in den Indizes vertreten. Mit steigenden Zinsen und steigenden Rohstoffpreisen könnte sich das ändern. Ein kritischer Blick dürfte ratsam sein.

Die massiven Kursgewinne des vergangenen Jahres könnten sich unterschiedlich erklären lassen. Einmal damit, daß nach der offensichtlichen Trendwende jeder auf den rasch anfahrenden Zug nach oben dabei sein wollte. Zum anderen haben sich die extrem tiefen Zinsen, Steuersenkungen et cetera konjunkturell vor allem in Amerika, indirekt aber auch im stark wachsenden China positiv bemerkbar gemacht.

Das hat bei vielen Unternehmen die Gewinne zumindest im Vergleich mit dem stark gedrückten Ertragsniveau in den Jahren 2001 und 2002 stark steigen lassen. Sie profitierten aber nicht nur vom Basiseffekt, sondern auch von den zum Teil massiven Restrukturierungen und den extrem tiefen Zinsen. Das hat zusammen die Gewinnmargen deutlich steigen lassen.

Analysten haben (zu) hohe Gewinnerwartungen

Nach aktuellen Konsenserwartungen der Analysten liegt die erwartete Ertragsmarge der S&P-500-Unternehmen im laufenden Jahr bei 7,5 Prozent. Im kommenden Jahr soll sie mit 7,8 Prozent sogar noch höher liegen. Solche Erwartungen scheinen allerdings ambitioniert zu sein. Denn erstens liegt der 25-jährige Durchschnitt bei gerade einmal 4,7 Prozent. Zweitens dürften steigende Rohstoffkosten und steigende Zinsen sehr wahrscheinlich einen Strich durch diese optimistische Rechnung machen.

Allein der Ölpreis wird zwar die Gewinne der in diesem Bereich tätigen Unternehmen deutlich steigern. Gleichzeitig wird er aber die Ertragsentwicklung in viel mehr Branchen entweder direkt über steigende Kosten oder indirekt über höhere Preise bei „Inputfaktoren“ deutlich dämpfen. Angefangen von den Fluglinien, über Aluminium- und Stahlhersteller, Chemie- und Maschinenbauunternehmen bis hin zu den Automobilzulieferern und Verlagen. Da Konsumenten ihr Budget umverteilen müssen, dürften selbst Restaurants, Hotels, der Handel und auch die Unterhaltungsindustrie mit verhaltenerer Nachfrage konfrontiert werden.

Finanzwerte profitierten überproportional von tiefen Zinsen ...

Selbst wenn sich die Rohstoffpreise bisher nur rudimentär in den Inflationsindizes zeigen, dürften die Zentralbanken die Leitzinsen weiter anziehen müssen. Denn die Geldmengen sind weltweit zu hoch und führten beinahe global zu einer Preisblase im Immobiliensektor. Auf Grund der tiefen Zinsen boomten in den vergangenen Jahren nicht nur die Hypotheken-, Konsumkredit- und anderen Banken, sondern selbst angebliche Industrieunternehmen wie etwa General Electric verdienen ihr Geld zu einem großen Teil mit Finanzgeschäften. Vor allem die amerikanischen Automobilhersteller erzielen ihre schwachbrüstigen Gewinne nicht etwa mit der Herstellung ihrer Fahrzeuge, sondern beinahe ausschließlich mit der Absatzfinanzierung.

So ist es kaum verwunderlich, wenn die Aktienkurse der Finanzwerte in den vergangenen Jahren deutlich angezogen haben. Ihr Anteil an der Marktkapitalisierung im S&P 500 hat stetig zugenommen und erreicht mittlerweile einen Rekordwert von mehr als 20 Prozent. Gleichzeitig stellen sie 28 Prozent der Gewinne der im Index vertretenen Unternehmen. Beides sind relative Rekordwerte. Sie deuten auf eine „Blasenentwicklung“ hin.

... und sind deswegen stark im Index vertreten - das muß nicht so bleiben

Steigende Zinsen könnten hier einen deutlichen Tribut erfordern und dazu beitragen, daß die optimistischen Gewinnerwartungen deutlich enttäuscht werden. Vor allem dann, wenn die kurzfristigen Zinsen deutlicher anziehen sollten. Denn die Zinskurve ist historisch betrachtet ungewöhnlich steil und bietet Finanzunternehmen und Hedge Fonds, die sich kurzfristig refinanzieren und langfristig anlegen, gute Ertragschancen. Sollte der Rendite-Spread von 2,4 auf den langjährigen Durchschnitt von 1,8 Prozentpunkten zurückgehen, dürften die Erträge zurückgehen.

Blickt man auf die Entwicklung der Anteile der verschiedenen Branchen an der Marktkapitalisierung des S&P 500 in der Vergangenheit - siehe Infographik -, dann fällt neben der rasch korrigierten „Wertblase“ der Technologiewerte um die Jahrhundertwende der stetige Rückgang der Energiewerte und der stetige Zuwachs der Finanzwerte auf. Die zunehmende Nachfrage nach Rohstoffen könnte zusammen mit steigenden Preisen und Zinsen zu einer Wende in der Entwicklung führen. Während Energiewerte unabhängig von möglichen Übertreibungen in der aktuellen „Energiemodewelle“ davon längerfristig profitieren könnten, sollten wohl vor allem die Finanzwerte und die Finanzaktivitäten der Unternehmen eher kritisch betrachtet werden.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.

Quelle: @cri
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