Hedge-Fonds-Interview

„Zu viele Dollars für zu wenige Manager“

31.10.2005
, 11:31
George Van, VAN Hedge Funds Advisors
Das Interesse an Hedge Fonds ist in jüngster Zeit abgeklungen, aber der Bereich wächst weiterhin rasant. Zu viel Geld steht zu wenigen talentierten Managern gegenüber, erklärt George Van von VAN Hedge Fund Advisers.
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Während der Baisse ärgerten sich viele Anleger über die zum Teil deutlichen Kursverluste bei Aktien. So war es kaum verwunderlich, daß sie sich plötzlich brennend für die zuvor verschrieenen Hedge Fonds interessierten, da die angeblich in der Lage seien, auch unter schwierigen Bedingungen gute Erträge zu erzielen.

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Mit steigenden Kursen an den Börsen hat sich das Interesse zumindest oberflächlich wieder etwas gelegt. Allerdings fließt immer noch sehr viel Geld in solche Produkte. Nun geraten sie vor allem dann in die Schlagzeilen, weil sie angeblich nicht genug abwerfen, weil wieder einmal einer der Manager seine Anleger betrogen hat oder weil es aufgrund solcher Vorgänge wie bei General Motors oder Refco zu Gerüchten über Schieflagen kam.

George Van, Gründer und Chairman von VAN Hedge Fund Advisers International in Nashville, einer Analysefirma, relativiert im folgenden Interview manche Argumente und erläutert Chancen und Risiken.

Sie haben schon vor ein paar Jahren ihre Hedge-Fonds-Analyse-Firma gegründet und waren damit einer der ersten mit diesem Ansatz?

Ja, wir haben unsere Firma im Jahr 1992 gegründet und gehörten zu den ersten, die Hedge Fonds unter Verwendung einer quantitativen Risiko-Ertrags-Analyse auf breiterer Basis betrachteten. Ich interessierte mich damals für sie, da sie mir aufgrund der Erträge einerseits attraktiv erschienen. Auf der anderen Seite war ich etwas besorgt, da die Erträge der Robertons, der Soroses und der Steinharts sehr volatil waren, was für die Hedge Funds insgesamt so nicht gilt. So schaute ich mich nach Analysen um, fand damals keine und gründete aus diesem Grund die eigene Firma.

Wie würden sie den Hedge-Fondsmarkt gegenwärtig beschreiben? Werden die Fondsmanager nicht vom hereinfließenden Geld „überflutet“?

Auf gewisse Weise trifft das zu. Nach den Erfahrungen in der Baisse, in denen sie deutliche Kursverluste hinnehmen mußten, orientierten sich viele Anleger neu. Aus diesem Grund fließt immer mehr Geld in diesen Bereich. Manche Strategien wurden förmlich überwältigt, zum Beispiel die Arbitragegeschäfte mit Wandelanleihen, die sich kaum noch rentieren. Sie dürften das deutlichste Beispiel dafür sein, wie „verwundbar“ manche Strategien sind, wenn zu viel Geld hineinfließt. Andere Strategien wie Macro, der Handel mit Futures oder auch die so genannten „Value-Strategien“ sind breiter und tiefer und damit nicht so anfällig.

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Finden sich denn genügend talentierte Manager, die die Gelder auch sinnvoll verwalten können?

Blickt man auf das so genannte Talent-Geld-Ratio, also das Verhältnis zwischen dem verwalteten Geld und der Anzahl der wirklich talentierten Manager, so ist es deutlich nach oben gegangen. Tatsächlich scheint es damit also zu viel Geld zu geben, das angelegt werden soll. Das heißt nicht, daß es keine guten Manager gibt. Es wird nur schwieriger, die richtigen herauszufinden.

Auf was schauen Sie bei der Suche, nach welchen Kriterien beurteilen Sie die Fondsmanager?

Jeder hat seine eigenen Methoden. Wir nutzen verschiedene Filter. Mein Lieblingskriterium ist der Ertrag, den ein Fondsmanager in den vergangenen zwölf Monaten erzielt hat. Denn selbst wenn ein Manager längerfristig gut abgeschnitten hat, nicht jedoch in den vergangenen Monaten, so werden die Anleger nicht sonderlich begeistert sein. Sie wollen die Erträge nicht irgendwann haben, sondern jetzt. Auf diese Weise erhalten wir ein Ranking, das wir mit Risikokriterien gewichten und schließlich um weitere Kriterien ergänzen.

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Das dürfte zu einer relativ großen Fluktuation unter den selektierten Managern führen?

Betrachtet man den Hedge-Fonds-Bereich allgemein, so gibt es immer einen gewissen Wechsel. Im „Bodensatz“ gibt es Manager von Fonds mit verwalteten Mitteln in Höhe von 500 Millionen Dollar und mehr, die schon länger im Geschäft sind und ständig interessante Erträge erwirtschaften. In einem Portfolio „jüngerer Manager“ dagegen fällt wenigstens die Hälfte wieder heraus und wird ersetzt, weil ihre Performance oder Markt in der betrachteten Phase nicht stimmen.

Mit welchen Strategien verbinden Sie im Moment die interessantesten Ertragschancen?

Es gab immer Strategien, die mit einiger Sicherheit zu schönen Erträgen führten. Bis vor kurzem zählte die Convertible-Arbitrage noch dazu. Nun zählen die so genannten opportunistischen und Value-Strategien zu meinen Favoriten. Denn ich bevorzuge Strategien, die sich stetig entwickeln und nicht die, die sich gerade in Mode befinden. Special Situations- und Schwellenländerfonds zum Beispiel haben sich zwar in den vergangenen Monaten phantastisch geschlagen, aber morgen kann gerade das Gegenteil der Fall sein.

Vom „Short-Selling“, also von Leerverkäufen halten Sie nichts?

Short Seller sind Läufer, die gegen den Wind rennen. Ich bewundere sie zwar, aber ich würde nicht in sie investieren. Denn man kann sich nicht gegen den Markt stellen - und statistisch betrachtet ging der zumindest bisher im langfristigen Trend nach oben. In schwachen Märkten mögen sie gut sein, aber wann steigt man ein und wann wieder aus?

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Was macht Ihnen die größten Sorgen mit Blick auf die Hedge-Fonds-Industrie?

Es gibt zu viele Dollars für zu wenige Manager oder anders formuliert, es fließt sehr schnell sehr viel Geld in den Markt, während die Anzahl der talentierten Fondsmanager nicht rasch genug nachwächst. In diesem Sinne befinden wir uns in einer Art von „Verdauungsphase“. Aber das bedeutet nicht unbedingt Stillstand, denn es entwickeln sich auch neue Anlagestile. So wird zum Beispiel mehr in Immobilien investiert, in Private Equity, in Mergers & Arbitrage, im Energie und Rohstoffbereich et cetera. Anleger müssen allerdings bei der Wahl der Manager vorsichtiger sein als früher, denn es gibt sehr viel „Unkraut“ da draußen.

„Verdauungsphase“ - heißt das, daß Anleger den Markt im Moment eher meiden sollten?

Nein, aber sie müssen die Anbieter genauer prüfen und selektieren.

Was könnte auf einen schlechten Manager hinweisen?

Zunächst ganz einfach, die Performance sagt alles. Erzielte ein Fondsmanager keine Erträge, so ist es unwahrscheinlich, daß er das künftig tun wird. Weist er dagegen eine gute Wertentwicklung aus, so stellt sich die Frage, ob sie auch tatsächlich realisiert wurde. An diesem Punkt muß man sich dann tatsächlich eingraben und der Sache auf den Grund gehen und die Qualität der Erträge prüfen. Wenn ich zum Beispiel einen Fondsmanager sehe, der über drei oder vier Jahr keine schwachen Monate hatte, so bin ich nicht interessiert. Denn so etwas ist schlicht und einfach unmöglich.

Wie sieht es aus mit der Verschuldung, dem so genannten Leverage, und der Verwendung von Derivaten?

Global gesprochen scheint der Leverage nicht ausgeprägter zu sein als in der Vergangenheit. Bei den Derivaten wird es schwieriger, denn niemand wird die Frage beantworten können, ob es irgendwann zu einer Art von Kettenreaktion kommen kann. Mit Blick auf den einzelnen Fondsmanager bin ich vorsichtig und ziehe Long-Short-Manager mit 45 Prozent long und 45 Prozent short und zehn Prozent in Cash jenen vor, die Leverage oder Derivate nutzen.

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Hat die Refco-Pleite Implikationen für den Markt?

Erstens ist es verwunderlich, daß so etwas überhaupt passieren konnte. Zweitens zeigt das Ereignis, daß unheimlich schnell sehr viel Geld verloren werden kann, weil alle Beteiligten Banken sich rasch „in Deckung“ bringen. Für mich ist das eine Art von Lemming-Effekt. Das Unternehmen kam schnell in eine prekäre Lage.

Wie sichern Sie sich gegen solche Ereignisse ab, etwa durch Diversifikation?

Ja, aber es gibt zwei Arten von Diversifikation, wobei ich von der zweiten so gut wie nie etwas höre. Die erste Art ist die strategische Diversifikation, in der man verschiedene gegensätzlich korrelierte Anlagestile gegeneinanderstellt. Akademische Studien sagen, daß etwa 40 verschiedene Manager in einem Portfolio zu einer optimalen Streuung führen. Dabei übersehen sie allerdings das so genannte Business-Risk oder das operative Risiko. Aus diesem Grund präferiere ich 80 Manager. Denn in diesem Fall ist es nicht so tragisch, wenn einer davon gegen die Wand fährt.

Reduziert sich dann nicht der Gesamtertrag?

Nein, das würde nur passieren, wenn man nicht genügend talentierte Manager finden könnte.

Kann man denn?

Ja, absolut.

Sie sprachen von Korrelationen und damit von theoretischen Modellen. Sind genau die nicht wirkungs- und damit wertlos im Falle einer Krise, wenn die Liquidität urplötzlich aus den Märkten verschwindet?

Wer glaubt, daß theoretische Modelle in Krisenzeiten halten, liegt völlig daneben. Das konnte man in der Vergangenheit immer wieder beobachten.

Auf was basieren sie dann ihre Entscheidungen, sind es die quantitativen Modelle oder ist es ihr Bauchgefühl?

Es ist beides. Ist gibt kein theoretisches Modell, das die individuelle Intuition ersetzen kann. Optimal ist eine Kombination zwischen beiden. Ich habe schon Fondsmanager gesehen, die eine schlüssige Präsentation halten und die Tafel mit griechischen Symbolen füllen konnten, aber das Bauchgefühl blieb skeptisch. Meistens hatte es recht.

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Lassen Sie uns noch kurz über Kosten reden. Sind Hedge Fonds nicht zu teuer?

Man muß doch die Relation sehen. Wenn ihr Portfoliomanager Jahr für Jahr eine Rendite von 20 Prozent netto, also nach Gebühren abliefert, dann ist das doch nicht zu teuer. Selbst wenn er eine Verwaltungsgebühr von zwei Prozent und eine Gewinnbeteiligung von 20 Prozent verlangt. Ich habe immer wieder Berichte gesehen, die Gebühren würden herunterkommen. Und was ist passiert? Sie sind sogar gestiegen.

Der Markt wird trotzdem weiter wachsen?

Ja, sicherlich. Ich wage die Prognose, daß Hedge Fonds im Jahr 2009 ungefähr zwei Billionen Dollar verwalten werden, im Jahr 2013 etwa vier Billionen Dollar und im Jahr 2015 etwa sechs Billionen Dollar. Denn wieso sollten Anleger in normale Fonds investieren, die in der Baisse bis zu 40 Prozent verlieren können, während die Hedge Fonds gleichzeitig leicht im Plus lagen?

Das würde bedeuten, daß sich die Struktur der gesamten Fondsindustrie ändern wird?

Ja absolut. Hedge Fonds werden zu normalen Anlageinstrumenten werden und immer mehr mit den „konventionellen“ Fonds verschmelzen. Künftig werden immer mehr „gehedgte“ Instrumente verkauft werden.

Das Gespräch führte Christof Leisinger

Quelle: @cri
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