Strategie

Steigende Zinsen - steigende Aktienbewertung

20.10.2005
, 12:48
Trotz der jüngsten Erholung der Börsen spukt an den Finanzmärkten das Inflationsgespenst. Steigende Preise würden zu steigenden Zinsen führen. Die wiederum wären schlecht für die Aktien, alleine aufgrund des Bewertungsmechanismus.

Abgesehen von Ausnahmen geht an den Finanzmärkten seit einigen Wochen das Inflationsgespenst um. Es zeigt sich nicht nur in Form zum Teil deutlich steigender Preise in Amerika und Europa, sondern insbesondere auch in Form entsprechender Äußerungen von Notenbankern und in Form steigender Leitzinsen in Amerika.

Diese Entwicklung bringt nicht nur die Rentenmärkte in die Defensive, sondern auch die Börsen. Denn steigende Zinsen dürften zusammen mit den relativ hohen Rohstoffpreisen die Wirtschaftsentwicklung abbremsen und indirekt wohl auch die Gewinnentwicklung der Unternehmen. Dabei waren und sind gerade hier die Erwartungen zum Teil sehr hoch.

Ausgeprägte Korrelation zwischen Zinsen und Aktienbewertung

Das ist aber nicht alles. Denn steigende Zinsen und Renditen führen über den Bewertungsmechanismus - Abzinsung der zukünftigen Erträge auf den Gegenwartswert - zu tieferen Unternehmenswerten. Neben der möglicherweise enttäuschenden Gewinnentwicklung müßte auch dieser Effekt die Kursaussichten der Aktien dämpfen.

Die Analysten der australischen Macquarie Bank haben sich diesem Zusammenhang einmal anhand des eigenen Marktes etwas näher betrachtet. Sie kommen zum Schluß, daß die australische Börse aufgrund des starken Anteils von Finanzwerten ziemlich zinssensitiv ist. Gleichzeitig haben sie die Korrelation zwischen den Kurs-Gewinnverhältnissen und der Renditeentwicklung bei festverzinslichen Wertpapieren errechnet. Und sie ist zumindest seit etwas mehr als 20 Jahren, also seit der Deregulierung der Märkte, ziemlich ausgeprägt.

Im Unterschied zu manchen Argumentationen scheinen allerdings nicht die realen Renditen entscheidend zu sein, sondern alleine die nominale Entwicklung. Wer sich als Aktienanleger an der Entwicklung der realen Rendite orientierte, hat Geld verloren. Betrachtet man sich die Entwicklung der Kurs-Gewinnverhältnisse langfristig, so lag die implizierte Aktienrendite - berechnet als Kehrwert des Kurs-Gewinnverhältnisses - zumindest in Australien immer einen Prozentpunkt über der nominalen Anleiherendite.

Würde diese nun von 5,4 auf sechs Prozent steigen, so müßte das durchschnittliche Kurs-Gewinnverhältnis des australischen Aktienmarktes von derzeit 15,5 auf rund 14 fallen. Steigende Zinsen müßten also aufgrund des Bewertungsmechanismus zumindest tendenziell zu fallenden Aktienkursen führen. Das ist aber nicht alles. Denn sollte gleichzeitig auch die Gewinnentwicklung enttäuschen, so könnte das den Effekt noch verstärken. Anders herum formuliert, müßten die Gewinne in einem Umfeld steigender Zinsen schon unerwartet stark zunehmen, um diesen Effekt kompensieren zu können.

Steigende Zinsen machen Aktien teuer

Das ist aber nicht alles. Denn normalerweise führen steigende Zinsen auch zu einer gewissen Verunsicherung der Anleger, die dafür in der Regel eine zunehmende Risikoprämie verlangen werden. Aus diesem Grund dürften sie auch etwas defensiver werden und vor allem die Aktien stark verschuldeter Unternehmen meiden. Das heißt, genau bei diesen dürften die Kurs-Gewinnverhältnisse am deutlichsten zurückgehen.

Diese Beobachtung am australischen Markt dürfte sich auch auf die internationalen Börsen übertragen lassen. In diesem Sinne scheint es ratsam zu sein, die Entwicklung an der „Preis- und Zinsfront“ genauer zu verfolgen. Denn nur wenn es dort zu einer gewissen Entspannung kommt, dürften wieder größere Phantasie in Aktien kommen.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder

Quelle: @cri
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