UBS-Chefvolkswirt im Gespräch

„Die Inflation kommt zurück“

Von Dyrk Scherff
11.04.2016
, 08:24
Reinhard Cluse ist Europa-Chefvolkswirt der Schweizer Bank UBS.
Reinhard Cluse, Europa-Chefvolkswirt der UBS, ist optimistisch: Dank Draghis lockerer Geldpolitik sieht er die Inflation bald bei zwei Prozent. Das ist sogar gut. Denn dann gibt’s mehr Zinsen.

Herr Cluse, niemand ist so optimistisch für Bundesanleihen gestimmt wie die UBS. Sie erwarten eine doppelt so hohe Rendite wie Ihre Kollegen. Warum?

Die Renditen amerikanischer Staatsanleihen werden zulegen, und davon kann sich Deutschland nicht abkoppeln. Zudem erwarten wir, dass – wie lange erhofft – die Inflation zurückkehrt. Am Jahresende könnte sie bei 0,9 Prozent liegen, Ende kommenden Jahres schon bei 1,7 Prozent und damit in der Nähe des Niveaus, das sich die Europäische Zentralbank (EZB) vorstellt.

Die Inflation steigt? Das wird schon lange prognostiziert und passierte nicht. Wieso gerade jetzt?

Der Ölpreis wird nicht weiter sinken und damit nicht mehr die Inflationsrate drücken. Wir erwarten einen leichten Anstieg, im Schnitt wird ein Fass Rohöl 2016 42,50 Dollar kosten. Und die Nahrungsmittel werden nicht mehr günstiger wie in den vergangenen Jahren, als hohe Ernten und der russische Importstopp für europäische Produkte die Preise drückten. Und schließlich wächst Deutschland ordentlich mit 1,4 Prozent, und die Auslastung in den deutschen Fabriken steigt.

Woher kommt dieses Wachstum?

Die ultralockere Geldpolitik der Europäischen Zentralbank unterstützt das Wachstum, genauso wie der immer noch niedrige Ölpreis. Hinzu kommen höhere Ausgaben des deutschen Staats, vor allem für Flüchtlinge und für Infrastruktur, die gut ein Drittel des Wachstums 2016 ausmachen. Darüber hinaus sorgen Steuererleichterungen, zusammen mit Lohn- und Rentenerhöhungen sowie steigender Beschäftigung, für ein kräftiges Wachstum beim privaten Konsum.

Müssten die Renditen dann nicht stärker zulegen als auf ein Prozent, wie Sie es für Ende 2016 erwarten?

Früher hätten die Renditen ungefähr dem nominellen Wirtschaftswachstum entsprochen, also vor Abzug der Inflation. Bundesanleihen hätten dann Ende des Jahres mit etwa 2,4 Prozent rentiert. Doch wir leben in einer neuen Zeit mit dauerhaft niedrigeren Renditen.

Sollte die Inflation wirklich zurückkommen, dann hat die EZB mit ihren umstrittenen Anleihekäufen also alles richtig gemacht?

Klar ist, dass die Mittel der klassischen Geldpolitik, etwa der früheren Bundesbank, in der Finanz- und Euro-Krise nicht mehr ausreichten. Die EZB hatte keine andere Wahl, als ihren Instrumentenkasten zu modernisieren. Dazu gehörten riesige Liquiditätsspritzen, Anleihekäufe und Strafzinsen für Einlagen der Banken bei der EZB.

Das wird heute sogar von den Banken kritisiert, die bisher immer hinter der EZB-Geldpolitik standen.

Heute sehen wir klarer als vor ein oder zwei Jahren die negativen Folgen. Die Maßnahmen haben negative Verteilungswirkungen. Und EZB-Präsident Draghi sagt selbst, dass die Banken leiden, weil ihre Erträge dadurch schrumpfen.

Waren denn die Anfang März angekündigte Ausweitung der Anleihekäufe und die Zinssenkung auf null wirklich nötig?

Die EZB musste handeln, nachdem sich die Aussichten für China und damit Europas Exportindustrie eintrübten und der Ölpreis weiter fiel. Das Ausmaß hat uns aber überrascht.

Die Finanzmärkte hat das trotzdem kaum beeindruckt.

Draghi hat auch betont, dass weitere Zinssenkungen unwahrscheinlich sind. Das hat den Börsen nicht gefallen. Man muss aber auch klar sagen, dass sich der psychologische Effekt von noch mehr Anleihekäufen abnutzt. Man muss die Dosis immer mehr erhöhen, um eine Wirkung zu erzielen.

Ist denn wenigstens die Euro-Krise vorbei?

Die Risiken bleiben. Ich hatte gehofft, dass das neue Hilfsprogramm für Griechenland ordentlich anläuft, weil dann Schuldenerleichterungen locken. Doch die Regierung zögert bei der Umsetzung von Reformen. Es könnten wochenlange Verhandlungen mit den Geldgebern drohen. Und im Juli stehen größere Rückzahlungen an. Gibt es bis dahin keine Einigung, könnte es wieder unruhig werden. Allerdings waren die Anleger schon im vergangenen Jahr, als der Ausschluss des Landes aus der Eurozone drohte, vergleichsweise besonnen. Sie wissen, dass die griechische Volkswirtschaft im Vergleich zur Eurozone relativ klein ist und die Schulden von staatlichen Gläubigern gehalten werden und nicht von Privatanlegern.

Wie schlagen sich die anderen Euro-Problemländer?

Wir waren relativ optimistisch für Italien, doch scheinen die Reformen dort in jüngster Zeit an Schwung verloren zu haben. Von der neuen Linksregierung in Portugal und den Schwierigkeiten bei der Regierungsbildung in Spanien sehe ich keine große Gefahr für ein Aufflackern der Euro-Krise.

Droht eine Banken-Krise?

Die europäischen Banken haben in den vergangenen Jahren ihr Kapital aufgestockt und sind deutlich krisensicherer geworden. Sie haben auch etwas mehr Kredite vergeben, was den Unternehmen vor allem in Südeuropa genutzt hat. Die jüngste Unruhe bei portugiesischen und italienischen Banken ist aber belastend.

Für den Euro?

Für die Hoffnung auf eine Konjunkturerholung in Europa. Für den Euro sind wir optimistisch. Er wird zulegen, auf 1,16 Dollar je Euro zum Jahresende. Seinen fairen Wert sehen wir bei etwa 1,25 Dollar.

Woher dieser Optimismus?

Die Anleger werden irgendwann erkennen, dass die Wirtschaft und die Unternehmen hier noch gut wachsen und wieder vermehrt ihr Geld im Euroraum anlegen. Das stärkt die Währung. Wir sind im Vergleich zu anderen Banken zuversichtlicher für den Euro.

Die zögerliche amerikanische Notenbank Fed hilft dabei.

Ja, sicherlich, aber auch bei den ursprünglich erwarteten vier Zinserhöhungen in diesem Jahr hätten wir mit einem höheren Euro gerechnet - wegen der besseren Wachstumsaussichten in Europa. Nun erwarten wir wie die meisten nur noch zwei Zinserhöhungen für die Vereinigten Staaten.

Wie sollte sich der Anleger vor dem Hintergrund Ihrer Erwartungen verhalten?

Nach Meinung unserer Anlageexperten ist es nach den jüngsten Kursverlusten attraktiv, Aktien zu kaufen. Sie empfehlen Unternehmen in der Eurozone, die von der guten Binnenkonjunktur profitieren. Europäische Exportaktien bekommen hingegen durch den stärkeren Euro und die Abschwächung in China Gegenwind. Amerikanische Aktien sind wieder interessanter geworden, auch weil die Fed die Zinsen nicht mehr so stark erhöht wie ursprünglich angenommen. In Aktien aus Schwellenländern investieren wir unterdurchschnittlich.

Und wie sieht es bei Anleihen aus?

Da empfehlen wir Papiere mit geringerer Bonität im Vergleich zu solchen von erstklassigen Schuldnern. Solche Hochzinsanleihen profitieren direkt von den Lockerungsmaßnahmen der EZB. Amerikanische Hochzinsanleihen reduzieren wir. Bei Unternehmensanleihen wählen wir mittlere Laufzeiten.

Was ist das größte Risiko für Ihre Empfehlungen?

Sehr wichtig wird die Abstimmung in Großbritannien am 23. Juni über einen EU-Austritt sein (Brexit). Stimmen die Briten wirklich für einen Abschied, wird das die Kapitalmärkte sicher für Wochen oder gar Monate negativ treffen. Ich hoffe, sie tun es nicht. Des Weiteren beobachten wir die Entwicklungen beim Ölpreis und bei der chinesischen Währung. Das Rezessionsrisiko in den Vereinigten Staaten sehen wir nach zuletzt guten makroökonomischen Datenpunkten nicht mehr als erhöht an.

Das Gespräch führte Dyrk Scherff.

Quelle: F.A.S.
Autorenporträt / Scherff, Dyrk
Dyrk Scherff
Redakteur im Ressort „Geld & Mehr“ der Frankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung.
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